公司发布2024年年报及2025年一季度业绩预告ღ★ღ◈，2024年实现营收280.89亿元ღ★ღ◈，yoy-3.06%ღ★ღ◈；实现归母净利润44.55亿元ღ★ღ◈，yoy+102.03%ღ★ღ◈；归母扣非净利润43.09亿元ღ★ღ◈，yoy+128.8%ღ★ღ◈。2024年利润分配预案ღ★ღ◈：每10股派发现金红利2元（含税）ღ★ღ◈。2025年一季度预计实现归母净利润10.5亿元ღ★ღ◈，yoy+46%ღ★ღ◈。
公司自产电解铝及氧化铝实现量价齐升ღ★ღ◈，主要铝产品产量创历史新高ღ★ღ◈。2024年公司自产电解铝平均销售价格约为19800元/吨（含税）ღ★ღ◈，同比上升约6%ღ★ღ◈，自产氧化铝平均销售价格约为4000元/吨（含税）ღ★ღ◈，同比上升约40%ღ★ღ◈。2024年公司电解铝ღ★ღ◈、氧化铝ღ★ღ◈、自发电量及铝箔产量均创历史新高ღ★ღ◈。全年电解铝产量117.59万吨ღ★ღ◈，同比增加约1%ღ★ღ◈；氧化铝产量227.89万吨ღ★ღ◈，同比增加7.55%ღ★ღ◈；公司自发电机组全年发电超138亿度ღ★ღ◈，同比增加约2.5%ღ★ღ◈；阳极碳素产量54.89万吨ღ★ღ◈，同比减少8.35%ღ★ღ◈；加工板块方面ღ★ღ◈，高纯铝产量2.81万吨ღ★ღ◈，同比减少34.35%ღ★ღ◈；铝箔及铝箔坯料产量4.61万吨ღ★ღ◈，同比增加超4000%ღ★ღ◈。
海外项目稳步推进ღ★ღ◈，铝土矿自给率有望持续提升ღ★ღ◈。1）印尼铝土矿ღ★ღ◈：公司已间接获得三个铝土矿开采权ღ★ღ◈，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作ღ★ღ◈，2025年公司将逐步开展采矿作业ღ★ღ◈。2）印尼氧化铝ღ★ღ◈：公司境外子公司计划在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线ღ★ღ◈，分两期建设ღ★ღ◈，其中一期100万吨被列入印尼国家战略项目清单ღ★ღ◈。2025年初已取得印尼环评审批ღ★ღ◈，公司正在推进征地ღ★ღ◈、场平ღ★ღ◈、码头等各项项目前期建设工作ღ★ღ◈。3）几内亚铝土矿ღ★ღ◈：目前该项目已进入生产开采阶段ღ★ღ◈，所产铝土矿陆续发运回国ღ★ღ◈，后续公司将逐步提升产能和运力ღ★ღ◈，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料ღ★ღ◈。随着几内亚项目产能爬坡ღ★ღ◈，公司铝土矿自给率有望持续提升ღ★ღ◈，成本优势进一步放大ღ★ღ◈。印尼铝土矿及氧化铝项目协同推进ღ★ღ◈，打开公司未来成长空间ღ★ღ◈。
铝箔业务进展顺利ღ★ღ◈，深加工产线）公司石河子铝箔坯料生产线万吨年化产能目前已进入规模生产阶段ღ★ღ◈，产线充分利用低成本能源优势ღ★ღ◈，实现自产优质铝液对铸轧卷的直接转化ღ★ღ◈，规模生产有望推动一体化成本优势进一步放大ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：行业层面来看ღ★ღ◈，国内政策发力下内需有望持续提振ღ★ღ◈，新能源汽车及家电等领域有望充分受益ღ★ღ◈，铝需求弹性逐步释放ღ★ღ◈。供给方面国内及海外铝供应刚性逐步凸显ღ★ღ◈，铝价或进入长周期景气通道ღ★ღ◈。公司作为一体化发展的优质铝企ღ★ღ◈，享有较高成本优势ღ★ღ◈，有望充分受益于铝价提升ღ★ღ◈，我们维持公司2025-2026年归母净利润预测为50.2亿元ღ★ღ◈、57.3亿元ღ★ღ◈，新增27年预测64.3亿元ღ★ღ◈。对应PE为6.8ღ★ღ◈、6.0ღ★ღ◈、5.3倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：（1）项目进度不及预期ღ★ღ◈。若当前在建项目进展超预期缓慢ღ★ღ◈，则可能会影响公司未来业绩增长节奏ღ★ღ◈。（2）下游需求不及预期ღ★ღ◈。若受终端影响需求出现较大程度收缩ღ★ღ◈，公司产品销售或一定程度受到影响ღ★ღ◈。（3）行业竞争加剧ღ★ღ◈。行业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期ღ★ღ◈。
价格上涨ღ★ღ◈，业绩环比显著改善ღ★ღ◈。4Q24公司销量环比下降ღ★ღ◈，主要产品稀土氧化物ღ★ღ◈、稀土金属和磁性材料销量分别环比-20.57%/-28.62%/-18.42%至5821/7664/13846吨ღ★ღ◈。价格上涨弥补销量下降ღ★ღ◈，4Q24氧化镨钕价格ღ★ღ◈、钕铁硼（N35）价格分别环比+6.86%ღ★ღ◈、+3.81%至416.27元/公斤ღ★ღ◈、137.50元/公斤ღ★ღ◈。成本方面ღ★ღ◈，4Q24公司与包钢股份稀土精矿关联交易价格环比+6.22%ღ★ღ◈。价格涨幅大于成本ღ★ღ◈，4Q24公司毛利ღ★ღ◈、毛利率分别环比+56.00%ღ★ღ◈、+1.84pct至14.29亿元ღ★ღ◈、12.53%ღ★ღ◈。
期间费率保持平稳ღ★ღ◈，研发保持高投入ღ★ღ◈。4Q24公司期间费用环比+32.75%至5.31亿元ღ★ღ◈，期间费率环比-0.01pct至4.66%ღ★ღ◈；其中销售ღ★ღ◈、管理费率分别环比持平/-0.41pct至0.11%/2.80%ღ★ღ◈。公司持续保持高研发水平ღ★ღ◈，4Q24研发费率环比+0.74pct至1.35%ღ★ღ◈。4Q24公司资产负债率为37.96%ღ★ღ◈，仍处较低水平ღ★ღ◈，资本结构维持良好ღ★ღ◈。降本增效推进ღ★ღ◈，单位成本有所下降ღ★ღ◈。公司实施能耗指标优化提升行动ღ★ღ◈，焙烧ღ★ღ◈、灼烧ღ★ღ◈、金属电解等工序电耗大幅降低ღ★ღ◈。各生产企业自主降本意识不断增强ღ★ღ◈，吨稀土加工成本同比降低5.1%ღ★ღ◈。
磁材ღ★ღ◈、稀土电机业务持续推进ღ★ღ◈。2024年公司实施北方磁材扩产改造项目ღ★ღ◈；北方嘉轩实现稀土永磁电机批量化生产ღ★ღ◈，生产永磁电机29兆瓦ღ★ღ◈，补齐磁材合金-磁体-永磁电机产业链断点ღ★ღ◈。
稀土价格看涨ღ★ღ◈，战略价值进一步提升ღ★ღ◈。出口管制ღ★ღ◈，海外矿供应显著收缩ღ★ღ◈，国内有冶炼配额但缺矿的局面或将出现ღ★ღ◈，叠加国内原矿配额温和增长ღ★ღ◈，我们认为稀土供需有望持续修复ღ★ღ◈；下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求ღ★ღ◈，磁材标的有望与稀土资源标的共振ღ★ღ◈；稀土作为我国定价ღ★ღ◈、全球领先的优势产业ღ★ღ◈，在逆全球化的大背景下ღ★ღ◈，板块整体关注度有望显著提高ღ★ღ◈。
中金岭南2024年实现营业收入598.62亿元ღ★ღ◈，同比-8.81%ღ★ღ◈；实现归母净利润10.82亿元ღ★ღ◈，同比+57.3%ღ★ღ◈。单24Q4实现营业收入141.4亿元ღ★ღ◈，同比+10.48%ღ★ღ◈，环比-6.25%ღ★ღ◈；实现归母净利润2.82亿元ღ★ღ◈，同比扭亏ღ★ღ◈，环比+9.64%ღ★ღ◈。
公司2024年精矿产品收入36.33亿元凯发国际ღ★ღ◈，同比+23.29%ღ★ღ◈；铜冶炼收入341.12亿元ღ★ღ◈，同比+22.86%ღ★ღ◈；铅锌冶炼收入81.84亿元ღ★ღ◈，同比+3.86%ღ★ღ◈。公司收入减少的主要是低毛利的贸易板块ღ★ღ◈，2024年收入124.17亿元ღ★ღ◈，同比-52.04%ღ★ღ◈。量方面ღ★ღ◈，公司2024年精矿含铅锌金属产量26.5万吨（同比+0.84%）ღ★ღ◈，精矿含铜产量11956吨（同比+23.6%）ღ★ღ◈，冶炼铅锌43.98万吨（同比-0.27%）ღ★ღ◈，冶炼铜43.17万吨（同比+7.11%）ღ★ღ◈。价格方面ღ★ღ◈，2024年铜ღ★ღ◈、铅ღ★ღ◈、锌价格均有提升金沙中文ღ★ღ◈，国内现货市场铜均价74904元/吨（同比+9.7%）ღ★ღ◈，铅均价17285元/吨（同比+10%）ღ★ღ◈，锌均价23312元/吨（同比+7.8%）ღ★ღ◈。
公司通过自有矿权勘查增储与矿权摘牌2024年新增铅锌铜金属资源量151.45万吨ღ★ღ◈，截至2024年底所属矿山保有金属资源量锌713万吨ღ★ღ◈、铅366万吨ღ★ღ◈、铜143万吨ღ★ღ◈。韶关万侯多金属矿预计2025年完成首采区勘探ღ★ღ◈，2026年完成首采区探转采ღ★ღ◈。公司2024年7月竞得的新兴县天堂铅锌铜多金属矿普查探矿权已启动勘查工作ღ★ღ◈，后续有望成为新的利润增长点ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，公司也对旗下矿山的尾矿资源开展实地调查ღ★ღ◈，力争回收有价金属提升资源利用水平ღ★ღ◈。
东方财富2024年实现营收116.04亿元ღ★ღ◈，同比增长4.72%ღ★ღ◈，归母净利润96.1亿元ღ★ღ◈，同比增长17.29%ღ★ღ◈，Q4单季净利润35.68亿元ღ★ღ◈，同比增长79.66%ღ★ღ◈。公司作为国内领先的互联网金融服务平台综合运营商ღ★ღ◈，构建以“东方财富网”为核心的互联网财富管理生态圈ღ★ღ◈，聚集了海量用户资源和用户黏性优势ღ★ღ◈，在垂直财经领域始终保持领先地位ღ★ღ◈，为公司进一步拓展业务领域ღ★ღ◈、完善服务链条奠定了坚实基础ღ★ღ◈。东方财富2024年度证券股基交易额24.24万亿元ღ★ღ◈，经纪业务市场份额持续提升ღ★ღ◈，信用业务稳健发展ღ★ღ◈，资产管理规模大幅增长ღ★ღ◈；固定收益业务业绩快速增长ღ★ღ◈，市场影响力稳步提升ღ★ღ◈。
“妙想”金融大模型作为国内首批通过网信办备案的金融垂类大模型ღ★ღ◈，凭借强大的数据底座ღ★ღ◈、业务背景ღ★ღ◈、技术实力与算法优势ღ★ღ◈，对金融业务有深层次的理解与处理能力ღ★ღ◈，真正做到了懂业务ღ★ღ◈、强推理ღ★ღ◈、能反思ღ★ღ◈。截止2024年12月ღ★ღ◈，妙想已覆盖2亿+的资讯舆情ღ★ღ◈，4亿+的宏观数据ღ★ღ◈、6亿+的行业数据ღ★ღ◈、10亿+的企业数据ღ★ღ◈、百亿+的市场数据ღ★ღ◈，以及百亿+的股吧ღ★ღ◈、财富号等独家内容ღ★ღ◈，涵盖上万种数据品类ღ★ღ◈，建立了目前国内品类最全ღ★ღ◈、质量最高的金融数据库ღ★ღ◈；在底座模型层面ღ★ღ◈，灵活组合几十亿到上干亿参数规模不等的大ღ★ღ◈、小模型族群ღ★ღ◈，面向应用场景选择最佳的模型ღ★ღ◈，实现投研分析到交易决策全链条智能化ღ★ღ◈。大模型已深度集成至智能金融终端——妙想投研助理ღ★ღ◈，帮助投研人员完成从“操作多个工具”到“交给一个助理”的工作范式转变ღ★ღ◈。2025年3月21日ღ★ღ◈，东方财富宣布妙想大模型已正式向所有用户开放ღ★ღ◈，并全面登陆东方财富APPღ★ღ◈，开启智能投资时代ღ★ღ◈。
公司相比其他券商的核心优势在于ღ★ღ◈，依托强大的研发技术优势ღ★ღ◈，构建以“东方财富网”为核心的互联网财富管理生态圈ღ★ღ◈，聚集海量用户资源和用户黏性ღ★ღ◈，为公司持续健康发展奠定了坚实基础ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，公司凭借互联网财富管理生态体系ღ★ღ◈，为海量用户提供集财经资讯ღ★ღ◈、证券ღ★ღ◈、基金ღ★ღ◈、期货ღ★ღ◈、社交服务等一站式互联网财富管理服务ღ★ღ◈，能够一站式满足投资者不同需求ღ★ღ◈，形成了公司独特的业务场景优势ღ★ღ◈，为公司持续发展构筑了深厚的护城河ღ★ღ◈。AI发展浪潮下ღ★ღ◈，公司作为金融科技企业ღ★ღ◈，始终致力于以科技赋能金融ღ★ღ◈，密切跟踪行业前沿技术发展ღ★ღ◈，抢抓人工智能时代发展机遇ღ★ღ◈，推动金融智能领域的研究与实践ღ★ღ◈，持续构建和完善互联网财富管理生态圈ღ★ღ◈，助力金融产业升级ღ★ღ◈，巩固和提升公司市场地位ღ★ღ◈。公司将继续深化“AI+金融”战略布局ღ★ღ◈，加强AI研发力度ღ★ღ◈，自主研发的“妙想”金融大模型在多模态衍生ღ★ღ◈、金融智能体构建等技术领域取得一系列成果ღ★ღ◈。未来ღ★ღ◈，公司将持续加大研发投入ღ★ღ◈，提升长期竞争力ღ★ღ◈，进一步巩固和提升核心竞争优势ღ★ღ◈。
预测公司2025-2027年收入分别为132.65ღ★ღ◈、146.53ღ★ღ◈、164.85亿元ღ★ღ◈，EPS分别为0.66ღ★ღ◈、0.73ღ★ღ◈、0.80元ღ★ღ◈，当前股价对应PE分别为30.9ღ★ღ◈、27.9ღ★ღ◈、25.5倍ღ★ღ◈，基于公司在AI赋能上的业务增长ღ★ღ◈，首次覆盖ღ★ღ◈，给予“买入”评级ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：北京时间4月17日晚ღ★ღ◈，华力创通发布2024年年报ღ★ღ◈，24年实现营业收入5.47亿元ღ★ღ◈，同比减少22.93%ღ★ღ◈，实现归母净利-1.43亿元ღ★ღ◈。
受形势影响公司业绩短暂承压ღ★ღ◈。公司业绩承压主要系下半年部分项目产品交付时间被动推迟ღ★ღ◈，交付周期延长（公司24年存货6.04亿元ღ★ღ◈，相较23年增长了2.63亿元）ღ★ღ◈，未能在预期时间内转化为业绩收入ღ★ღ◈，因此公司下半年营业收入及归母净利相较于去年同期下降ღ★ღ◈，导致24年全年亏损ღ★ღ◈。毛利率方面ღ★ღ◈，公司24年毛利率为29.60%ღ★ღ◈，同比-4.42pctღ★ღ◈，主要是卫星应用产品毛利率下降导致ღ★ღ◈。25年是我国“十四五”规划的收官年ღ★ღ◈，各项战略任务进入最后冲刺阶段ღ★ღ◈，我们预计特种行业产品交付将加快ღ★ღ◈。为保持核心竞争力ღ★ღ◈，公司研发费用仍保持高位ღ★ღ◈，24年达到0.88亿元ღ★ღ◈，同比增长18.16%ღ★ღ◈，研发费用率为16.11%ღ★ღ◈，相较23年提高5.61pctღ★ღ◈，但同时也给净利率造成了压力ღ★ღ◈。公司经营活动现金流稳健充足（同比+152%）ღ★ღ◈，在手合同充分ღ★ღ◈，我们认为短期压力不代表长期趋势ღ★ღ◈，看好公司未来发展ღ★ღ◈。
董事会审议通过增发预案ღ★ღ◈，积极布局创新业务ღ★ღ◈。公司董事会于25年3月审议通过了《关于公司2025年度向特定对象发行A股股票方案的议案》ღ★ღ◈，拟募集资金总额不超过4.5亿元ღ★ღ◈，主要用于“基于抗辐照模组的星载计算处理设备研制及产业化项目”ღ★ღ◈、“多模卫星通信SOC芯片研制及产业化项目”ღ★ღ◈、“面向全球的多模式导航系统项目”ღ★ღ◈。本次募投项目若成功实施ღ★ღ◈，将加快公司在“低成本ღ★ღ◈、短周期ღ★ღ◈、高灵活度”星载计算处理设备的产品布局ღ★ღ◈；解决卫星互联通信高低轨融合问题ღ★ღ◈，为公司未来在卫通的创新性ღ★ღ◈、战略性研发奠定重要基础ღ★ღ◈。
卫星通信大势所趋ღ★ღ◈，公司有望充分受益ღ★ღ◈。高轨方面ღ★ღ◈，天通星座正处于应用持续发展阶段ღ★ღ◈：根据中国电信2024年天通卫星终端产业发展年报ღ★ღ◈：截至2024年底ღ★ღ◈，支持直连天通卫星功能的手机终端已达25款ღ★ღ◈，累计销量超过1600万台ღ★ღ◈。低轨方面ღ★ღ◈，卫星互联网正处于组网加速阶段ღ★ღ◈：截止千帆星座已发射五批共90颗组网卫星ღ★ღ◈，国网星座已发射两批共19颗组网卫星ღ★ღ◈，4月还成功发射四颗卫星互联网技术试验卫星ღ★ღ◈，开展手机宽带直连卫星ღ★ღ◈、天地网络融合等技术试验验证ღ★ღ◈。公司作为国内少数同时掌握“卫星通信+卫星导航”关键核心技术的企业ღ★ღ◈，开展低轨卫星互联网系统的先期探索ღ★ღ◈，已构建起“芯片+模块+终端+平台+系统解决方案”的产业格局ღ★ღ◈，将充分受益于我国卫星组网及应用产业推进ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：我们认为后续伴随卫星互联网ღ★ღ◈、北三下游应用领域的不断发展开拓ღ★ღ◈，公司作为我国为数不多在卫星应用领域具备通导一体化芯片能力的企业有望充分受益ღ★ღ◈。我们预计公司25-27年归母净利润分别为0.16ღ★ღ◈、0.34ღ★ღ◈、0.57亿元ღ★ღ◈，25年4月18日收盘价对应PE为712ღ★ღ◈、335ღ★ღ◈、198倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：下游客户拓展进度不及预期ღ★ღ◈；卫星发射进程不及预期ღ★ღ◈；产品交付进度不及预期ღ★ღ◈，增发进度不及预期ღ★ღ◈。
2024年业绩反映经营压力ღ★ღ◈。公司2024年收入及利润同比均显著下降ღ★ღ◈，毛利率同比-3.36pct至60.88%ღ★ღ◈，主要是受到药品板块政策冲击ღ★ღ◈、器械板块（体外诊断业务）战略调整ღ★ღ◈、减值计提等影响ღ★ღ◈：①药品板块ღ★ღ◈：原料药实现收入3.49亿元（-14.99%）ღ★ღ◈，制剂实现收入14.09亿元（-46.50%）ღ★ღ◈，因“四同药品”价格治理ღ★ღ◈，公司零售端纯销与发货量短期内一度显著下降ღ★ღ◈，目前发货已逐步恢复ღ★ღ◈，仿制药业务或将趋于稳定ღ★ღ◈。②器械板块ღ★ღ◈：实现收入33.26亿元（-9.47%）ღ★ღ◈，其中心血管植介入业务保持平稳增长（冠脉植介入及结构性心脏病分别同比+6.35%ღ★ღ◈、+44.03%）ღ★ღ◈；体外诊断业务受到部分产品竞争加剧导致的价格回落影响ღ★ღ◈，公司人员和战略调整致业务产生一定波动ღ★ღ◈，全年实现收入3.33亿元（-51.31%）ღ★ღ◈；外科麻醉多类产品集采工作有序推进ღ★ღ◈，收入同比持平（+0.27%）ღ★ღ◈。③医疗服务及健康管理板块ღ★ღ◈：实现收入10.19亿元（-19.24%）ღ★ღ◈，其中合肥心血管医院营收实现15.60%的较高速增长ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，公司对商誉金沙中文ღ★ღ◈、存货ღ★ღ◈、无形资产等计提2.51亿元减值ღ★ღ◈，对归母净利润产生2.17亿元影响ღ★ღ◈，若剔除减值计提影响ღ★ღ◈，公司2024年扣非归母净利润为4.38亿元（-64.94%）ღ★ღ◈。
25Q1企稳回升迹象明显ღ★ღ◈。从2025Q1来看ღ★ღ◈，尽管高基数下业绩同比仍有所下滑ღ★ღ◈，但收入环比+31.75%ღ★ღ◈、净利润环比扭亏ღ★ღ◈，源自ღ★ღ◈：1）药品零售渠道库存清理基本完成ღ★ღ◈，板块收入环比+111.38%（其中ღ★ღ◈，制剂环比+135.65%至5.95亿元ღ★ღ◈，非阿托伐他汀钙和硫酸氢氯吡格雷的占比逐步提升ღ★ღ◈；原料药环比+29.35%至0.83亿元）ღ★ღ◈；2）医疗器械业务收入9.04亿元（同比+2.05%）ღ★ღ◈，其中心血管植介入收入6.19亿元（+8.49%）ღ★ღ◈，结构心脏病高速增长（同比+37.44%）对冲冠脉业务增速放缓（同比+2.03%）ღ★ღ◈，外科麻醉同比+2.53%ღ★ღ◈、体外诊断同比-19.87%ღ★ღ◈；3）毛利率环比+10.12pct至64.03%ღ★ღ◈，人员优化重置和组织架构重塑初见成效ღ★ღ◈，经营性现金流大幅改善ღ★ღ◈。
战略聚焦成效渐显ღ★ღ◈，创新驱动未来成长ღ★ღ◈。公司秉持“创新ღ★ღ◈、消费ღ★ღ◈、国际化”的中长期战略ღ★ღ◈，多轮驱动业务长期稳健发展ღ★ღ◈：公司植介入器械领域创新产品冠脉血管内冲击波导管/设备ღ★ღ◈、冠脉乳突球囊ღ★ღ◈、射频房间隔穿刺针/设备ღ★ღ◈、生物可降 解房间隔缺损封堵器等顺利获批ღ★ღ◈；控股子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验ღ★ღ◈；新一代植入式CGM产品NeoGLU COMFORT已提交注册申请ღ★ღ◈，GluRing无创连续血糖仪已申报注册ღ★ღ◈；消费医疗研发管线储备丰富（角膜塑形镜ღ★ღ◈、注射用透明质酸钠溶液ღ★ღ◈、聚乳酸线获证）ღ★ღ◈，有望逐步获证并贡献显著业绩增量ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司是国内平台型心血管龙头ღ★ღ◈，技术创新推动产线不断丰富ღ★ღ◈，目前基本走出集采影响ღ★ღ◈，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极ღ★ღ◈。基于药品业务调整逐步到位ღ★ღ◈、创新产品及消费医疗管线陆续放量提升公司整体盈利能力ღ★ღ◈，并考虑到外部环境及内生经营仍有待进一步回稳ღ★ღ◈，我们调整并预测公司 2025-2027年归母净利润至9.99/11.97/14.15亿元ღ★ღ◈，同比增长304.43%ღ★ღ◈、19.88%ღ★ღ◈、18.21%ღ★ღ◈，EPS分别为0.53/0.64/0.75元ღ★ღ◈，当前股价对应 2025-2027年PE 20/17/14倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：政策变化超预期的风险ღ★ღ◈、商业化效果不及预期的风险ღ★ღ◈、产品研发与上市进展不及预期的风险ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司发布2024年年报ღ★ღ◈。2024年ღ★ღ◈，公司实现营业收入28.04亿元ღ★ღ◈，同比+3.33%ღ★ღ◈；归母净利润4366万元ღ★ღ◈，同比-69.26%ღ★ღ◈；实现扣非归母净利润7601万元ღ★ღ◈，同比-45.78%ღ★ღ◈。其中ღ★ღ◈，24Q4公司实现营业收入6.49亿元ღ★ღ◈，同比+2.76%ღ★ღ◈；归母净利润2139万元ღ★ღ◈，同比+4617.96%ღ★ღ◈；实现扣非归母净利润179万元ღ★ღ◈，同比+144.51%ღ★ღ◈。
Q4收入表现稳定ღ★ღ◈，疆外持续坚挺ღ★ღ◈。2024Q4ღ★ღ◈，乳制品市场延续此前恢复缓慢的趋势ღ★ღ◈，奶价同比环比继续下跌ღ★ღ◈。公司Q4收入表现依然稳定ღ★ღ◈，分产品看ღ★ღ◈，常温乳制品ღ★ღ◈、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.47亿元ღ★ღ◈、2.57亿元和1695万元ღ★ღ◈，同比分别-3.40%ღ★ღ◈、+2.00%和+51.20%ღ★ღ◈，常温产品略有下滑凯发国际ღ★ღ◈。分区域看ღ★ღ◈，疆内和疆外分别实现收入3.08亿元和
Q4毛利率短期受挫ღ★ღ◈，净利润扭亏为盈ღ★ღ◈。公司Q4毛利率为12.15%ღ★ღ◈，同环比均出现下滑ღ★ღ◈，同比-5.43pctღ★ღ◈，我们推测系公司短期产品结构变化及部分产品促销所致ღ★ღ◈。公司Q4费用率相对稳定ღ★ღ◈，销售费用率ღ★ღ◈、管理费用率ღ★ღ◈、研发费用率和财务费用率同比分别-1.60pctღ★ღ◈、-0.47pctღ★ღ◈、+0.11pctღ★ღ◈、+0.67pctღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，公司资产减值损失占比同比明显减少ღ★ღ◈，主要系24Q4生产性生物性资产和存货减值同比偏少ღ★ღ◈。叠加同比偏少的生产性生物资产淘汰损失所带来的营业外支出减少ღ★ღ◈，递延所得税费用的减少和少数股东的当期亏损ღ★ღ◈，公司归母净利润扭亏为盈ღ★ღ◈。
优化牛群结构ღ★ღ◈，销量持续提升ღ★ღ◈。经营层面看ღ★ღ◈，公司2024年三大板块紧密协同ღ★ღ◈，销售板块加大品牌营销ღ★ღ◈，深耕新疆资源ღ★ღ◈，同时破圈年轻化消费人群ღ★ღ◈，全年实现销量29.43万吨ღ★ღ◈，同比+3.43%ღ★ღ◈。乳业板块一方面严控生产成本ღ★ღ◈，另一方面加强乳业创新ღ★ღ◈。牧业板块应对奶价和肉牛价格下降双重压力ღ★ღ◈，积极优化牛群结构ღ★ღ◈，年末牛只存栏6.48万头ღ★ღ◈，平均成母牛单产10.66吨ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：盈利持续复苏ღ★ღ◈，趋势有望延续ღ★ღ◈。乳业当前处于需求低位ღ★ღ◈，而公司经营韧性十足ღ★ღ◈，Q4业绩同比扭亏为盈ღ★ღ◈。展望25年ღ★ღ◈，我们认为公司有望在需求和供给再平衡的背景下业绩进一步复苏ღ★ღ◈。我们预计公司2025-2027年EPS为0.31/0.54/0.78元凯发国际ღ★ღ◈，分别对应2025-2027年36X/21X/14XPEღ★ღ◈，维持对公司的“买入”评级ღ★ღ◈。
事件概述ღ★ღ◈。公司披露2024年年度报告ღ★ღ◈，2024年全年实现营业收入127.0亿元ღ★ღ◈，同比+15.3%ღ★ღ◈，毛利率为20.1%ღ★ღ◈，同比-1.5pctsღ★ღ◈，归母净利润7.8亿元ღ★ღ◈，同比+28.0%ღ★ღ◈，实现扣非净利润6.8亿元ღ★ღ◈，同比+17.5%ღ★ღ◈。
2024Q4业绩符合预期海外经营体盈利能力显著提升ღ★ღ◈。1）营收端ღ★ღ◈：公司2024Q4实现营业收入35.0亿元ღ★ღ◈，同比+15.6%ღ★ღ◈，环比+14.5%ღ★ღ◈，我们认为主要增量来自新能源汽车热管理业务及数字与能源业务订单陆续释放ღ★ღ◈。2）利润端ღ★ღ◈：
公司2024Q4毛利率为20.2%ღ★ღ◈，同比-2.7pctsღ★ღ◈，环比+2.5pctsღ★ღ◈，归母净利润为1.79亿元ღ★ღ◈，同比+6.4%ღ★ღ◈，环比-10.9%ღ★ღ◈。公司2024Q4业绩同比增长的主要原因为ღ★ღ◈：1）持续通过多维度降本增效措施ღ★ღ◈，聚焦经营利润率的提升ღ★ღ◈；2）在“属地化制造ღ★ღ◈、全球化运营”方面取得成效ღ★ღ◈，北美经营体实现自营业务扭亏为盈ღ★ღ◈，贡献业绩增量ღ★ღ◈；业绩环比下降的主要原因为ღ★ღ◈：单季度资产及信用减值损失扰动利润ღ★ღ◈。3）费用端ღ★ღ◈：2024Q4销售/管理/研发/财务费用率为1.6%/5.4%/4.0%/0.4%ღ★ღ◈，同比-2.3/-0.3/+0.2/-0.2pctsღ★ღ◈，环比+2.7/-0.2/-0.9/+0.0pctsღ★ღ◈。
汽车热管理龙头走向全球北美经营体年度首次实现盈利ღ★ღ◈。2023年8月公司发布了《海外发展五年规划》ღ★ღ◈，明确将更多的资源投入到海外产能建设ღ★ღ◈。2024年推行事业部全球业务模式ღ★ღ◈，强化技术创新与资源整合ღ★ღ◈，全球供应链打造上持续发力ღ★ღ◈，在北美ღ★ღ◈、欧洲ღ★ღ◈、东南亚等区域的属地供应链建设ღ★ღ◈，增强了应对各种不确定风险的能力ღ★ღ◈。2024年北美经营体实现自营业务收入2.0亿美元ღ★ღ◈，同比增长50.5%ღ★ღ◈；实现净利润约604万美元ღ★ღ◈，扭亏为盈ღ★ღ◈，实现了里程碑式跨越ღ★ღ◈。欧洲板块实现营业收入1.6亿元ღ★ღ◈，同比增长31.29%ღ★ღ◈。
第三增长曲线放量在即在手订单持续突破ღ★ღ◈。2021年起公司发展第三曲线业务ღ★ღ◈，成立数字与能源热管理事业部ღ★ღ◈，专注于数据中心液冷ღ★ღ◈、发电及输变电ღ★ღ◈、储能及PCS液冷系统ღ★ღ◈，2023H1获得了奥克斯ღ★ღ◈、同飞ღ★ღ◈、英维克等客户热泵及储能板换订单ღ★ღ◈、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组项目定点ღ★ღ◈；2024年柴油发电机超大型冷却模块ღ★ღ◈、储能液冷空调ღ★ღ◈、重卡超充液冷机组ღ★ღ◈、储能液冷板模块金沙中文ღ★ღ◈、铜IGBT碳化硅冷板ღ★ღ◈、算力中心冷却机组等一大批重大项目相继斩获ღ★ღ◈，全年数字能源业务新增订单9.53亿元ღ★ღ◈，在手订单持续突破ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：我们看好公司在新能源汽车热管理领域产品&项目&客户三重维度的扩展ღ★ღ◈，以及全球化布局ღ★ღ◈、第三曲线为公司中长期发展提供强劲发展引擎ღ★ღ◈，我们预计公司2025-2027年营收分别为156.1/184.7/217.6亿元ღ★ღ◈，归母净利分别为10.9/14.4/17.9亿元ღ★ღ◈，EPS分别为1.31/1.72/2.15元ღ★ღ◈。对应2025年4月18日23.12元/股收盘价ღ★ღ◈，PE分别为18/13/11倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：汽车热管理行业竞争加剧ღ★ღ◈、公司客户拓展不及预期ღ★ღ◈、公司全球化布局进度不及预期ღ★ღ◈、全球贸易政策变动ღ★ღ◈、汇率波动等ღ★ღ◈。
25Q1公司毛利率53.32%ღ★ღ◈，同减1.04pctღ★ღ◈；归母净利率13.1%ღ★ღ◈，同减0.29pctღ★ღ◈。公司坚持既定发展战略ღ★ღ◈，聚焦优势资源ღ★ღ◈，持续打造品牌力和产品力ღ★ღ◈，推进全国市场拓展ღ★ღ◈。Q1收入高增主要系线下市场外围省份收入高增所致ღ★ღ◈；此外公司高端系列产品收入占比持续提升ღ★ღ◈，毛利率有所下滑主要系公司渠道结构和收入占比变化所致ღ★ღ◈。
公司继续深耕优势地区ღ★ღ◈，加快电商和新兴渠道建设ღ★ღ◈，有序拓展全国市场ღ★ღ◈。目前正通过线上线下渠道从区域向全国拓展ღ★ღ◈，线下外围不同省份的发展阶段不同ღ★ღ◈，营销策略上会有所差异ღ★ღ◈。整体上公司会保持对重点区域的资源投入ღ★ღ◈，逐步覆盖更多空白市场ღ★ღ◈，渠道上会按阶段进一步下沉金沙中文ღ★ღ◈。
25Q1公司自由点产品实现营业收入9.52亿元ღ★ღ◈，同比+35.8%ღ★ღ◈。公司继续加强品牌建设投入ღ★ღ◈，加大市场推广和品牌宣传力度ღ★ღ◈，持续提升品牌影响力ღ★ღ◈，25Q1公司销售费用投入3.38亿元ღ★ღ◈，同比+28.5%ღ★ღ◈。公司将继续发挥自身优势ღ★ღ◈，进一步提高研发创新能力ღ★ღ◈，优化和丰富产品线ღ★ღ◈，同时积极拓展营销网络ღ★ღ◈，并优化人才结构ღ★ღ◈，持续增加公司产品的市场份额ღ★ღ◈。
我们预计当前315舆情影响逐步消退ღ★ღ◈：公司高度重视线上情况ღ★ღ◈，积极跟进电商各平台进展ღ★ღ◈，及时回应消费者关切ღ★ღ◈，并与经销商ღ★ღ◈、KA等下游客户对接沟通ღ★ღ◈，亦进行透明化工厂直播来展示公司生产现场和产品生产过程ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，公司进一步强化对产品生产制造和卫生标准的把控ღ★ღ◈，维持高标准要求ღ★ღ◈，并自行接管生产残次品的处理流程ღ★ღ◈，我们预计品牌信誉度有望持续提升ღ★ღ◈。
公司坚持既定发展战略ღ★ღ◈，聚焦优势资源ღ★ღ◈，持续打造品牌力ღ★ღ◈，产品上持续优化产品结构ღ★ღ◈，渠道上深耕核心优势地区ღ★ღ◈，加快电商和新兴渠道建设ღ★ღ◈，有序拓展全国市场ღ★ღ◈，成长逻辑持续兑现ღ★ღ◈。我们维持盈利预测ღ★ღ◈，预计25-27年归母分别为3.7/4.8/5.9亿元ღ★ღ◈，对应PE分别为31X/24X/19Xღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司发布2024年年报以及2025年一季报ღ★ღ◈。公司2024实现收入23.22亿元ღ★ღ◈，同比增加18.41%ღ★ღ◈；归母净利润6.14亿元ღ★ღ◈，同比增加13.25%ღ★ღ◈；扣非归母净利润5.82亿元ღ★ღ◈，同比增加15.79%ღ★ღ◈。单季度来看ღ★ღ◈，24Q4公司收入6.24亿元ღ★ღ◈，同比增加23.11%ღ★ღ◈；归母净利润1.2亿元ღ★ღ◈，同比增加44.95%ღ★ღ◈；扣非归母净利润1.09亿元ღ★ღ◈，同比增加43.86%ღ★ღ◈。25Q1实现收入5.1亿元ღ★ღ◈，同比增加12.92%ღ★ღ◈；归母净利润1.71亿元ღ★ღ◈，同比增加35%ღ★ღ◈；扣非归母净利润1.58亿元ღ★ღ◈，同比增加
电力设备板块持续增长ღ★ღ◈。分业务来看ღ★ღ◈，2024年公司电力设备业务实现营业收入18.11亿元ღ★ღ◈，同比增长11.47%ღ★ღ◈，公司业务结构向高端产品延伸ღ★ღ◈，其中ღ★ღ◈，特高压产品通过换流变出厂实验ღ★ღ◈，高技术壁垒为持续开拓国内外高端电力装备市场提供核心支撑ღ★ღ◈；售后服务市场实现营业收入1.32亿元ღ★ღ◈，同比增长24%ღ★ღ◈；数控设备业务保持稳定ღ★ღ◈，实现营业收入1.75亿元ღ★ღ◈。公司未来将加大数控设备激光设备的协同ღ★ღ◈，提升其海外影响力和市场份额ღ★ღ◈。
加速海外市场布局ღ★ღ◈。2024年公司国际化布局和售后服务延伸ღ★ღ◈，直接ღ★ღ◈、间接出口实现营业收入4.85亿元ღ★ღ◈，同比增长41%ღ★ღ◈，总收入占比26.7%ღ★ღ◈。公司计划在东南亚地区建立涵盖产品设计ღ★ღ◈、生产制造ღ★ღ◈、销售服务及运维管理的完整产业链ღ★ღ◈，并力争在短期内实现业务的显著突破ღ★ღ◈。目前ღ★ღ◈，印尼工厂已初步完工ღ★ღ◈，新加坡已步入正轨ღ★ღ◈，并积极完善本地化团队ღ★ღ◈，以增强东南亚市场的销售和服务能力ღ★ღ◈。
加速产能优化ღ★ღ◈，提升两大生产基地的协同效应ღ★ღ◈。上海基地ღ★ღ◈：将在维持现有12000台产能的基础上ღ★ღ◈，主要承担新产品研发与海外市场开拓的任务ღ★ღ◈。遵义基地ღ★ღ◈：承担大规模生产任务ღ★ღ◈，目前遵义基地的产能产线已经初步完成布局ღ★ღ◈，形成铸钢ღ★ღ◈、铸铝ღ★ღ◈、机械加工等全产业链的布局ღ★ღ◈，达成年产8000台的生产能力ღ★ღ◈。
发布员工持股计划ღ★ღ◈，业绩高增长目标彰显信心ღ★ღ◈。本次员工持股计划涉及授予激励对象合计不超过1500万股ღ★ღ◈，约占当前公司股本总额的1.67%ღ★ღ◈，首次授予部分的参加对象中公司董事ღ★ღ◈、监事ღ★ღ◈、高级管理人员为9人ღ★ღ◈，2025-2027年年度累计净利润的考核指标为24.54亿元ღ★ღ◈，业绩高增长目标展示了公司对其发展战略的坚定信心ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司是国内变压器分接开关龙头ღ★ღ◈，竞争格局稳定ღ★ღ◈，出海进程全面加速ღ★ღ◈，我们预计公司25-27年营收为26.12ღ★ღ◈、29.70ღ★ღ◈、35.53亿元ღ★ღ◈，营收增速分别为12.5%ღ★ღ◈、13.7%ღ★ღ◈、12.9%ღ★ღ◈；归母净利润为7.10ღ★ღ◈、8.28凯发国际ღ★ღ◈、9.55亿元ღ★ღ◈，归母净利润增速分别为15.6%ღ★ღ◈、16.5%ღ★ღ◈、15.4%ღ★ღ◈。对应4月18日收盘价ღ★ღ◈，公司25-27年PE分为17Xღ★ღ◈、15Xღ★ღ◈、13Xღ★ღ◈。维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
行业景气低迷ღ★ღ◈，计提减值准备及资产报废ღ★ღ◈，盈利承压ღ★ღ◈。2024年国际环境复杂多变ღ★ღ◈，地缘政治动荡ღ★ღ◈、区域冲突不断ღ★ღ◈，全球经济格局深度调整ღ★ღ◈，产业链ღ★ღ◈、供应链加速重构ღ★ღ◈，部分国家和地区贸易保护措施频出ღ★ღ◈，国际贸易紧张局势进一步加剧ღ★ღ◈，全球经济增速低迷ღ★ღ◈。受市场需求疲软ღ★ღ◈、能源价格高企ღ★ღ◈、贸易阻碍增多等因素的影响ღ★ღ◈，石化化工行业投资整体放缓ღ★ღ◈，竞争持续加剧ღ★ღ◈，产品价格下行ღ★ღ◈，企业经营效益面临压力ღ★ღ◈。分板块看ღ★ღ◈，2024年公司聚氨酯ღ★ღ◈、石化ღ★ღ◈、精细化学品及新材料分别实现收入758.44ღ★ღ◈、725.18ღ★ღ◈、282.73亿元ღ★ღ◈，同比分别增长12.55%ღ★ღ◈、4.60%ღ★ღ◈、18.61%ღ★ღ◈；毛利率分别为26.15%ღ★ღ◈、3.52%ღ★ღ◈、12.78%ღ★ღ◈，同比分别变化-1.54pctღ★ღ◈、0.01pctღ★ღ◈、-8.64pctღ★ღ◈；销量分别为564ღ★ღ◈、547ღ★ღ◈、203万吨ღ★ღ◈，同比增长15.40%ღ★ღ◈、15.69%ღ★ღ◈、27.65%ღ★ღ◈。公司各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势ღ★ღ◈，其中聚氨酯ღ★ღ◈、精细化学品及新材料销量和收入保持两位数增长ღ★ღ◈，但毛利率出现下滑凯发国际ღ★ღ◈，石化板块销量收入增长ღ★ღ◈，毛利率稳中略增ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，公司2024年计提资产减值准备合计9.43亿元ღ★ღ◈，资产报废损失合计8.90亿万元ღ★ღ◈，合计减少合并财务报表利润总额18.32亿元ღ★ღ◈。
产能加码ღ★ღ◈，新项目推动产销增长ღ★ღ◈。公司已形成产业链高度整合ღ★ღ◈、深度一体化的聚氨酯ღ★ღ◈、石化ღ★ღ◈、精细化学品和新材料产业集群ღ★ღ◈，公司积极应对全球经济贸易不确定性影响ღ★ღ◈，不断深化全球渠道布局ღ★ღ◈，通过数智化资源投入ღ★ღ◈，持续提升装置自主运行水平ღ★ღ◈，多套装置完成技改扩能ღ★ღ◈。2024年4月ღ★ღ◈，福建工业园MDI装置完成了产能从40万吨/年至80万吨/年的技改扩能ღ★ღ◈；2024年12月ღ★ღ◈，宁波工业园MDI装置完成了产能从120万吨/年至150万吨/年的技改扩能ღ★ღ◈；2024年9月PC大修后产能为60万吨ღ★ღ◈；2024年5月ღ★ღ◈，特种聚醚项目投产ღ★ღ◈。聚氨酯板块ღ★ღ◈，据2024年报口径ღ★ღ◈，聚氨酯产能650万吨/年ღ★ღ◈，产能利用率88%ღ★ღ◈，公司目前是全球最大的MDI和TDI供应商ღ★ღ◈；其中MDI产能380万吨/年ღ★ღ◈，同时万华福建MDI将技改扩能新增70万吨/年ღ★ღ◈，预计2026年第二季度完成ღ★ღ◈，届时万华全球MDI产能将达到450万吨/年ღ★ღ◈；TDI产能111万吨/年ღ★ღ◈，同时万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产ღ★ღ◈，届时万华TDI总产能将达到144万吨/年ღ★ღ◈；聚醚多元醇是聚氨酯产业另一关键原料ღ★ღ◈，与异氰酸酯有极强的协同效应ღ★ღ◈，公司聚醚业务总产能159万吨ღ★ღ◈。石化业务板块ღ★ღ◈，万华依托世界级规模PO/AE一体化装置和大乙烯装置ღ★ღ◈，不断拓展C2ღ★ღ◈、C3ღ★ღ◈、C4产业链及价值链ღ★ღ◈，致力于成为具有独特竞争优势ღ★ღ◈、最具影响力的高端烯烃及衍生物供应商ღ★ღ◈；烟台产业园PO/AE一体化项目219万吨/年ღ★ღ◈，产能利用率达96%ღ★ღ◈，烟台工业园聚氨酯产业链一体化-乙烯项目产能353万吨/年ღ★ღ◈，产能利用率100%ღ★ღ◈；2024年ღ★ღ◈，万华蓬莱一期PDH等项目完成建设并实现一次性开车成功ღ★ღ◈，产品质量达到行业领先水平ღ★ღ◈；2025年初ღ★ღ◈，万华烟台25万/年LDPE装置一次性开车成功ღ★ღ◈，为公司迈入高端聚烯烃领域打下坚实基础ღ★ღ◈。精细化工品及新材料业务板块ღ★ღ◈，包括功能化学品分公司ღ★ღ◈、新材料事业部ღ★ღ◈、表面材料事业部ღ★ღ◈、高性能聚合物事业部ღ★ღ◈、氯产品事业部ღ★ღ◈、营养科技有限公司ღ★ღ◈、电池科技有限公司等业务单元ღ★ღ◈，其中2024年设计产能为60万吨/年PC项目和16万吨/年PMMA项目ღ★ღ◈，产能利用率分别为78%ღ★ღ◈、73%ღ★ღ◈。
研发储备多点开花ღ★ღ◈，积蓄未来增长新动力ღ★ღ◈。万华持续聚焦电池ღ★ღ◈、人工智能ღ★ღ◈、营养化学品ღ★ღ◈、合成生物学ღ★ღ◈、电化学ღ★ღ◈、特种材料等前瞻性领域ღ★ღ◈，与三十余家知名高校达成产学研深度合作ღ★ღ◈，共同推动化学材料领域的技术创新和成果转化ღ★ღ◈。公司2024年全年研发投入45.50亿元ღ★ღ◈，主要围绕现有装置迭代升级ღ★ღ◈、高端化工新材料突破ღ★ღ◈、电池材料技术攻关ღ★ღ◈、可持续发展技术研发等方面展开ღ★ღ◈。在现有装置迭代升级方面ღ★ღ◈，公司开发并投用超低盐酸比等多项新技术ღ★ღ◈，突破装置运行瓶颈ღ★ღ◈，推进MDIღ★ღ◈、TDI装置扩能ღ★ღ◈，保持公司MDIღ★ღ◈、TDI产品全球领先优势ღ★ღ◈；深度优化石化产业链全流程ღ★ღ◈，POCHP装置单套产能达到世界最大ღ★ღ◈，投用多元醇新工艺ღ★ღ◈，各项指标行业领先ღ★ღ◈。在高端化工新材料突破方面ღ★ღ◈，公司自主研发的POEღ★ღ◈、柠檬醛ღ★ღ◈、VAღ★ღ◈、特种异氰酸酯ღ★ღ◈、聚氨酯固化剂等技术均完成产业化落地ღ★ღ◈，装置开车成功ღ★ღ◈，运行情况良好ღ★ღ◈。在电池材料技术攻关方面ღ★ღ◈，公司打通石墨负极ღ★ღ◈、硅碳负极ღ★ღ◈、树脂基硬碳负极等三大负极材料全流程ღ★ღ◈，持续开发正极材料差异化新技术ღ★ღ◈，加速技术升级ღ★ღ◈。在可持续发展技术研发方面ღ★ღ◈，公司持续培育可降解材料产业ღ★ღ◈，加速开发低成本方案ღ★ღ◈；推进聚氨酯回收进程ღ★ღ◈，形成产品全生命周期的服务方案ღ★ღ◈；推进CO2资源化利用方案落地ღ★ღ◈，助力低碳经济发展ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司发布2024年年度报告&2025年一季度报告ღ★ღ◈。24年公司营收16.59亿元ღ★ღ◈，同比+17.56%ღ★ღ◈；归母净利润为1.82亿元ღ★ღ◈，同比扭亏为盈（23年为-0.11亿元）ღ★ღ◈；扣非后归母净利润为1.81亿元ღ★ღ◈，同比扭亏为盈（23年为-0.07亿元）ღ★ღ◈。其中24Q4公司营收3.36亿元ღ★ღ◈，同比-32.06%ღ★ღ◈；归母净利润0.27亿元ღ★ღ◈，同比+51.71%ღ★ღ◈；扣非后归母净利润为0.29亿元ღ★ღ◈，同比+22.63%ღ★ღ◈。分红预案ღ★ღ◈：每10股派发现金红利3.5元（含税）ღ★ღ◈。25Q1公司营收3.29亿元ღ★ღ◈，同比-14.40%ღ★ღ◈；归母净利润0.22亿元ღ★ღ◈，同比-46.71%ღ★ღ◈；扣非后归母净利润为0.21亿元ღ★ღ◈，同比-47.54%ღ★ღ◈。
24年公司业绩表现优秀ღ★ღ◈，盈利能力显著提升ღ★ღ◈。24年公司收入&业绩恢复增长的主要原因是国内自有品牌高速成长ღ★ღ◈、国外订单同比大幅增加&国外工厂产能利用率明显提升等ღ★ღ◈。从产品结构来看ღ★ღ◈，24年公司主粮和湿粮/植物咬胶/畜皮咬胶/营养肉质零食的收入分别为1.18/6.08/5.05/4.03亿元ღ★ღ◈，同比分别为-43.64%/+43.68%/+19.14%/+26.61%ღ★ღ◈。24年公司综合毛利率29.42%ღ★ღ◈，同比+10.09pctღ★ღ◈；期间费用率为15.45%ღ★ღ◈，同比-1.98pctღ★ღ◈。其中24Q4公司综合毛利率34.98%ღ★ღ◈，同比+10.99pctღ★ღ◈；期间费用率为21.70%ღ★ღ◈，同比+6.23pctღ★ღ◈。25Q1公司综合毛利率28.62%ღ★ღ◈，同比+4.26pctღ★ღ◈；期间费用率为19.29%ღ★ღ◈，同比+7.67pctღ★ღ◈，其中销售费用增长较显著（同比+55.88%）ღ★ღ◈。
24年国内自主品牌收入+33%ღ★ღ◈，25年有望保持高增ღ★ღ◈。24年公司国内业务收入2.88亿元ღ★ღ◈，同比-17.56%ღ★ღ◈，主要系公司市场战略及业务模式有所调整ღ★ღ◈。公司国内收入主要由自主品牌贡献ღ★ღ◈，24年自主品牌收入同比+33%ღ★ღ◈，其中爵宴品牌收入同比+52%ღ★ღ◈，保持高速增长ღ★ღ◈。盈利能力方面ღ★ღ◈，24年公司国内业务毛利率为31.72%ღ★ღ◈，同比+8.04pctღ★ღ◈，主要系高毛利的自主品牌业务占比提升ღ★ღ◈；同时公司费用投放效率得到提升ღ★ღ◈。从产品结构来看ღ★ღ◈，由于公司国内新型主粮产线建设进展顺利ღ★ღ◈，国内自主品牌将陆续投放自产烘焙粮ღ★ღ◈、风干粮ღ★ღ◈、冻干粮等主粮产品ღ★ღ◈，25年公司将持续加大在主粮领域的投入ღ★ღ◈，预计未来几年主粮产品将成为营收增长的重要支撑ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，新西兰4万吨主粮产线已进入商业化运营阶段ღ★ღ◈，公司正在积极推进将新西兰高品质主粮以全新品牌进口到国内销售的相关工作ღ★ღ◈。25年公司自主品牌业务有望继续保持高速增长态势ღ★ღ◈。
24年国外收入+29%ღ★ღ◈，25年重点拓展非美国客户ღ★ღ◈。24年公司国外业务收入13.71亿元ღ★ღ◈，同比+29.12%ღ★ღ◈，主要系海外市场需求恢复ღ★ღ◈，订单大幅增加ღ★ღ◈。盈利能力方面ღ★ღ◈，24年公司国外业务毛利率为28.94%ღ★ღ◈，同比+11.04pctღ★ღ◈，主要原因在于（1）公司东南亚工厂产能利用率提升ღ★ღ◈。其中ღ★ღ◈，越南各工厂产能利用率维持高位ღ★ღ◈；柬埔寨工厂产能快速爬坡ღ★ღ◈，订单交付能力大幅提升ღ★ღ◈，24年柬埔寨爵味实现净利润5130万元ღ★ღ◈，进入盈利轨道ღ★ღ◈。（2）高毛利产品占比提升ღ★ღ◈。畜皮咬胶ღ★ღ◈、植物咬胶ღ★ღ◈、营养肉质零食为公司主要的出口品类ღ★ღ◈。24年新产品放量ღ★ღ◈，表现亮眼ღ★ღ◈。其植物咬胶实现收入6.08亿元ღ★ღ◈，同比+43.68%ღ★ღ◈，占公司总营收的比例显著上升6.66pctღ★ღ◈；毛利率31.86%ღ★ღ◈，同比+7.44pctღ★ღ◈。营养肉质零食实现收入4.03亿元ღ★ღ◈，同比+26.61%ღ★ღ◈；毛利率33.2%ღ★ღ◈，同比+14.51pctღ★ღ◈。25年受中美贸易政策ღ★ღ◈、关税不确定性影响ღ★ღ◈，对出口美国占比较高的企业构成挑战ღ★ღ◈。公司积极拓展新市场ღ★ღ◈、新客户ღ★ღ◈，24年欧洲订单同比大幅增加ღ★ღ◈，25年将继续大力开拓海外高端主粮客户ღ★ღ◈，公司客户集中度有望进一步下降ღ★ღ◈，抗风险能力有望提升ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司国外产能逐步释放利好业绩增长ღ★ღ◈；同时国内市场品牌建设持续推进ღ★ღ◈，国内业务占比及业绩贡献将逐步提升ღ★ღ◈。我们预计2025-2027年归母净利润为2.20亿元ღ★ღ◈、2.62亿元ღ★ღ◈、3.13亿元ღ★ღ◈；EPS分别为0.88元ღ★ღ◈、1.05元ღ★ღ◈、1.26元ღ★ღ◈；对应PE为17倍ღ★ღ◈、14倍ღ★ღ◈、12倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：原材料价格波动的风险ღ★ღ◈；海外经营的风险ღ★ღ◈；市场竞争加剧的风险ღ★ღ◈；国际政治经济环境变化的风险等ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：顺络电子4月18日发布2025年一季报ღ★ღ◈，公司2025年Q1实现销售收入14.61亿元ღ★ღ◈，同比增长16.03%ღ★ღ◈；实现归母净利润2.33亿元ღ★ღ◈，同比增长37.02%ღ★ღ◈；毛利率36.56%ღ★ღ◈，同比下降0.39pctღ★ღ◈，环比提升2.07pctღ★ღ◈。
汽车储能双轮驱动ღ★ღ◈，结构持续优化ღ★ღ◈。2025年Q1ღ★ღ◈，公司销售收入与归母净利润双创同期历史新高ღ★ღ◈，业绩表现亮眼ღ★ღ◈。其中ღ★ღ◈，汽车电子及储能ღ★ღ◈、电源管理业务提升迅速ღ★ღ◈，分别实现收入3.14亿元和5.08亿元ღ★ღ◈，同比增长65.46%和23.87%ღ★ღ◈，合计占公司当季营收比重达56.32%ღ★ღ◈，有效抵消消费电子领域信号处理业务的略微下滑（收入5.10亿元ღ★ღ◈，同比下滑4.95%）ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，公司在陶瓷ღ★ღ◈、PCB等其他业务线保持稳步发展ღ★ღ◈，相关营业收入达1.28亿元ღ★ღ◈，同比增长5.02%ღ★ღ◈。公司在新产品及新市场领域持续保持较快的同比增速ღ★ღ◈，销售业务结构进一步优化ღ★ღ◈，经营效率持续提升ღ★ღ◈。
结构优化延续ღ★ღ◈，汽车电子驱动增长ღ★ღ◈。公司2025年Q1销售收入环比下滑14.17%ღ★ღ◈，但归母净利润实现环比增长12.02%ღ★ღ◈，主要得益于公司自2024年Q4以来在生产效率与经营模式上的持续优化ღ★ღ◈。当前公司整体订单情况良好ღ★ღ◈，产能利用率维持高位ღ★ღ◈，有效缓解销售结构调整带来的阶段性压力ღ★ღ◈。同时汽车电子业务为公司提供稳定增长支撑ღ★ღ◈，2024年汽车电子与储能合计销售收入达11.04亿元ღ★ღ◈，同比增长62.10%ღ★ღ◈，其中汽车电子为主要贡献ღ★ღ◈。当前公司在小功率车载变压器领域市占率持续提升ღ★ღ◈，车规级产品在技术性能ღ★ღ◈、质量控制及管理体系方面已获得海内外头部客户认可ღ★ღ◈，并进入多家主流汽车电子及新能源汽车企业的量产供应体系ღ★ღ◈。公司仍是目前少数在全球汽车电子市场保持活跃的中国元器件厂商ღ★ღ◈。展望后续ღ★ღ◈，公司未来产能将集中于汽车电子ღ★ღ◈、数据中心等高增速领域ღ★ღ◈，同时推进叠层ღ★ღ◈、绕线平台下的新产品布局ღ★ღ◈。随着核心客户市占率持续提升及新品加速导入ღ★ღ◈，汽车电子业务有望维持快速增长ღ★ღ◈，公司整体盈利能力也有望逐步对标海外头部厂商ღ★ღ◈。
研发投入稳步增长ღ★ღ◈，技术壁垒持续夯实ღ★ღ◈。公司持续加大研发投入ღ★ღ◈，25年Q1实现研发费用1.16亿元ღ★ღ◈，同比增长7.62%ღ★ღ◈。公司在材料端已实现多项突破ღ★ღ◈，超小尺寸射频电感ღ★ღ◈、LTCC滤波器ღ★ღ◈、超大电流功率电感等产品性能达国际先进水平强化高端器件布局ღ★ღ◈。工艺端公司通过重大装备技术攻关与模块化设计ღ★ღ◈，构建高效自动化产线ღ★ღ◈，提升产品一致性与制造效率ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，公司自建仿真实验室金沙中文ღ★ღ◈，加速功能验证与可靠性测试ღ★ღ◈，缩短研发周期ღ★ღ◈，夯实技术壁垒ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司25年Q1业绩表现亮眼并创下同期新高ღ★ღ◈，汽车电子业务布局明确ღ★ღ◈，预计25/26/27年公司实现归母净利润10.79/13.33/16.15亿元ღ★ღ◈，对应当前的股价PE分别为21/17/14倍ღ★ღ◈。公司产品在多元应用场景中具备较强竞争力ღ★ღ◈，以及汽车电子领域成长性广阔ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
混塔带动陆风业务稳健增长ღ★ღ◈，海工在手订单充沛ღ★ღ◈。2024年陆风装备业务实现收入40.26亿元ღ★ღ◈，同比+15.24%ღ★ღ◈，毛利率13.69%ღ★ღ◈，同比-5.21pctsღ★ღ◈，其中混塔4.40亿元ღ★ღ◈，同比+821.59%ღ★ღ◈；海风装备业务实现收入6.72亿元ღ★ღ◈，同比-37.77%ღ★ღ◈，毛利率8.13%ღ★ღ◈，同比-1.77pctsღ★ღ◈。截至2024年底ღ★ღ◈，公司在手订单合计49.17亿元ღ★ღ◈，同比+27.98%ღ★ღ◈，其中陆风订单36.20亿元ღ★ღ◈，同比+21.24%ღ★ღ◈，海风及海工装备订单12.31亿元ღ★ღ◈，同比+61.10%ღ★ღ◈。我们认为公司积极扩大混塔产能ღ★ღ◈，有望持续受益于陆上风电高塔化趋势ღ★ღ◈；国内海风开工边际向好ღ★ღ◈，公司海风海工新增订单亮眼ღ★ღ◈，随着产能加速释放ღ★ღ◈，毛利率有望逐渐提升ღ★ღ◈。
出口业务稳步爬坡ღ★ღ◈，海外增长空间广阔ღ★ღ◈。2024年海外风电装备业务实现收入16.94亿元ღ★ღ◈，同比+21.57%ღ★ღ◈，毛利率20.29%ღ★ღ◈，同比-9.04pctsღ★ღ◈，海外业务新增订单15.58亿元ღ★ღ◈，同比+2.14%ღ★ღ◈，期末在手订单超过11.94亿元,同比-10.29%ღ★ღ◈。根据GWECღ★ღ◈，全球风电2024/2028年新增装机总量为131GW/182GWღ★ღ◈，24-28年CAGR达9.4%ღ★ღ◈，中国欧洲为重要市场ღ★ღ◈。公司在德国积极推进Vestas供应商认证ღ★ღ◈，目前已通过Vestas管理评审ღ★ღ◈，并设立了欧洲销售中心ღ★ღ◈，加速拓展国外新产品订单ღ★ღ◈，预计海外收入将延续增长势头ღ★ღ◈，25年出口业务有望实现边际放量ღ★ღ◈。
混塔布局逐渐完善ღ★ღ◈，扬州及蓝岛产能爬坡ღ★ღ◈。（1）公司多年来持续推进全国化产能布局ღ★ღ◈，截至2024底公司钢塔总产能达110万吨ღ★ღ◈，其中2024年昌吉基地落成并投产ღ★ღ◈，设计产能10万吨ღ★ღ◈；混塔年产能已达640套ღ★ღ◈，河北ღ★ღ◈、广西ღ★ღ◈、内蒙古ღ★ღ◈、安徽混塔基地均已投入使用ღ★ღ◈。（2）扬州基地自2023年投产以来ღ★ღ◈，已逐步爬坡至稳定产出状态ღ★ღ◈，我们认为后续随着扬州基地逐步满产ღ★ღ◈，将有效降低单位成本并支撑获取海外高毛利订单ღ★ღ◈，毛利率有望随之提升ღ★ღ◈。（3）公司泰胜蓝岛基地已在规划实施技术改造ღ★ღ◈，预计2025年内完成技改来应对海外低碳要求ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司加大混塔及海工产品布局ღ★ღ◈，持续加大海上海外市场拓展ღ★ღ◈，出口亮眼ღ★ღ◈，未来有望受益于海外内风加速发展ღ★ღ◈。我们预计公司2025/2026年营收61.44亿元/72.69亿元ღ★ღ◈，归母净利润3.34亿元/5.05亿元ღ★ღ◈，EPS为0.36元/0.54元ღ★ღ◈，对应当前股价PE为17.71倍/11.71倍ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：海风政策变化带来的风险ღ★ღ◈；产能投产不及预期的风险ღ★ღ◈；市场竞争格局恶化导致产品利润率大幅下滑的风险ღ★ღ◈；海外进展不及预期的风险ღ★ღ◈。
公司披露2024年报&2025年一季报ღ★ღ◈：2024年公司实现营业总收入61亿元ღ★ღ◈，同比增长9%ღ★ღ◈，归母净利润9.2亿元ღ★ღ◈，同比增长1%ღ★ღ◈，扣非归母净利润8.6亿元ღ★ღ◈，同比增长10%ღ★ღ◈，非经常性损益0.61亿元ღ★ღ◈，同比减少0.65亿元ღ★ღ◈，主要系政府补助减少影响ღ★ღ◈。公司业绩与快报基本一致ღ★ღ◈，符合市场预期ღ★ღ◈。分业务ღ★ღ◈，生命科学ღ★ღ◈、工业测试和贸易保障表现亮眼ღ★ღ◈：2024年公司（1）生命科学实现营收28亿元ღ★ღ◈，同比增长14%ღ★ღ◈，受益于土壤三普实施与海洋监测ღ★ღ◈、宠物食品等细分新兴业务拓展ღ★ღ◈，（2）工业测试实现营收12亿元ღ★ღ◈，同比增长10%ღ★ღ◈，（3）消费品测试实现营收10亿元ღ★ღ◈，同比增长1%ღ★ღ◈，增速阶段性受德国易马ღ★ღ◈、蔚思博转型影响ღ★ღ◈，（4）贸易保障实现营收8亿元ღ★ღ◈，同比增长9%ღ★ღ◈，（5）医药医实现营收3亿元ღ★ღ◈，同比下降15%ღ★ღ◈。分区域ღ★ღ◈，公司境内实现营收57亿元ღ★ღ◈，同比增长9%ღ★ღ◈，境外实现收入4亿元ღ★ღ◈，同比增长6%ღ★ღ◈，全球化布局推进ღ★ღ◈。2025年Q1公司实现营业收入13亿元ღ★ღ◈，同比增长8%ღ★ღ◈，归母净利润1.4亿元ღ★ღ◈，同比增长3%ღ★ღ◈，扣非归母净利润1.3亿元ღ★ღ◈，同比增长11%ღ★ღ◈，延续稳健增长ღ★ღ◈。
2024年受内需整体偏弱影响ღ★ღ◈，第三方检测服务行业整体承压ღ★ღ◈，华测检测作为龙头ღ★ღ◈，阿尔法属性明显ღ★ღ◈：（1）于生命科学ღ★ღ◈、贸易保障等传统领域保持竞争优势ღ★ღ◈，深挖如宠物食品ღ★ღ◈、新能源等新兴细分市场需求ღ★ღ◈，（2）主动加码半导体等战略赛道ღ★ღ◈，打造第二成长曲线）完善海外布局ღ★ღ◈，提高国际影响力ღ★ღ◈，2024年收购希腊NAIASღ★ღ◈、常州麦克罗泰克ღ★ღ◈，加码全球航运绿色能源和PCB检测ღ★ღ◈。海外市场拓展将为公司中长期增长提供支持ღ★ღ◈。2024年9月末以来ღ★ღ◈，我国宏观调控政策进行重大调整ღ★ღ◈，密集推出了一系列重要举措和增量政策ღ★ღ◈，看好检测服务行业需求回升ღ★ღ◈，2025年公司业绩有望持续增长ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：公司业绩符合预期ღ★ღ◈。考虑到地缘政治冲突加剧带来的宏观经济不确定性ღ★ღ◈，我们调整2025-2026年归母净利润预测为10.6（原值11.0）/11.7（原值12.8）亿元ღ★ღ◈，预计2027年归母净利润13.1亿元ღ★ღ◈，当前市值对应PE分别为18/16/14Xღ★ღ◈，维持“增持”评级ღ★ღ◈。
存量游戏长线亿元ღ★ღ◈，同比增长9.12%ღ★ღ◈，主要系《寻道大千》《时光杂货店》等游戏贡献增量ღ★ღ◈，同时《斗罗大陆ღ★ღ◈：魂师对决》《凡人修仙传ღ★ღ◈：人界篇》等老游延续长线%ღ★ღ◈，重点产品《Puzzles&Survival》《Puzzles&Chaos》表现出色ღ★ღ◈。费用端ღ★ღ◈，2024年公司销售/管理/研发费用率78.63%/15.33%/14.86%ღ★ღ◈，同比变动+0.75pct/-0.62pct/-0.61pctღ★ღ◈，费用管控良好ღ★ღ◈。
产品储备充沛ღ★ღ◈，新游上线表现亮眼ღ★ღ◈。公司持续贯彻“多元化”战略ღ★ღ◈，储备有超10款自研ღ★ღ◈、超14款代理游戏ღ★ღ◈，涵盖MMOღ★ღ◈、SLGღ★ღ◈、模拟经营ღ★ღ◈、卡牌等赛道ღ★ღ◈。其中ღ★ღ◈，东方历史题材模拟经营游戏《时光大爆炸》ღ★ღ◈、放置刷宝ARPG《英雄没有闪》已于2025年初先后上线ღ★ღ◈，《时光大爆炸》跻身微信小游戏畅销榜第4名ღ★ღ◈，《英雄没有闪》跻身iOS游戏畅销榜第5名ღ★ღ◈，并登顶微信小游戏畅销榜ღ★ღ◈，流水表现出色ღ★ღ◈，有望贡献显著业绩增量ღ★ღ◈。我们看好公司存量游戏延续长线运营ღ★ღ◈，多元化新游储备不断兑现ღ★ღ◈，持续增厚业绩ღ★ღ◈。
积极拥抱AIღ★ღ◈，构建全链路AI赋能生态ღ★ღ◈。公司持续升级AI能力体系ღ★ღ◈，以自研游戏行业大模型“小七”为AI能力底座ღ★ღ◈，将“图灵”“量子”“天机”等数智化产品全面升级为AI智能体ღ★ღ◈，精准支持广告计划投放等功能ღ★ღ◈，并在代码生成与文本创作领域表现卓越ღ★ღ◈，全面赋能游戏研发与运营ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，公司积极探索AI在游戏领域的创新应用ღ★ღ◈，聚焦AI在提升产品游戏性ღ★ღ◈、增强互动体验的可能性ღ★ღ◈，期待公司推出更加沉浸式ღ★ღ◈、个性化的AI游戏体验ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：考虑到公司新游储备充沛ღ★ღ◈，前期推广或带来费用ღ★ღ◈、收入确认的错配ღ★ღ◈，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测ღ★ღ◈，预计2025-2027年EPS为1.25/1.28/1.32元（2025-2026年前值为1.38/1.56元）ღ★ღ◈，对应当前股价PE分别为12/12/11倍ღ★ღ◈。我们看好公司新游表现出色且后续储备充沛ღ★ღ◈，高分红回报股东金沙中文ღ★ღ◈，维持“买入”评级ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司发布2024年年报ღ★ღ◈，2024年营业收入1.48亿元ღ★ღ◈，同比增长29.23%ღ★ღ◈；归母净利润0.42亿元ღ★ღ◈，同比下降1.64%ღ★ღ◈。
2024年营收增长势头强劲ღ★ღ◈，业务结构优化显活力ღ★ღ◈。公司2024年营业收入达1.48亿元ღ★ღ◈，同比增长29.23%ღ★ღ◈。淘宝云币业务受行业环境变化影响ღ★ღ◈，营收下滑34.29%ღ★ღ◈，但电商客服外包业务因收购成都西阿爱木并表ღ★ღ◈，营收暴增1193.24%ღ★ღ◈。公司收购的成都西阿爱木的“水手客服”项目ღ★ღ◈，弥补了公司在电商客服解决方案层面的不足ღ★ღ◈，为未来发展注入新动能ღ★ღ◈，凸显公司较强的业务整合与拓展能力ღ★ღ◈。
电商SaaS行业发展动能强劲ღ★ღ◈，多维度驱动前景广阔ღ★ღ◈。IDC发布的数据显示ღ★ღ◈，2022年中国EA（企业级应用）SaaS（软件即服务）市场规模41.6亿美元ღ★ღ◈，同比增长26.6%ღ★ღ◈。IDC预计ღ★ღ◈，到2027年ღ★ღ◈，中国EA SaaS市场规模将达到169亿美元ღ★ღ◈，以32.4%的CAGR快速增长ღ★ღ◈。兴趣电商“货找人”模式催生多平台管理工具需求及数据驱动的精准推荐需求ღ★ღ◈，倒逼SaaS智能化升级ღ★ღ◈；大数据与AI融合重构行业生态ღ★ღ◈，生成式AI降低内容创作门槛ღ★ღ◈、支持多平台运营ღ★ღ◈，大数据分析优化供应链与物流ღ★ღ◈，技术迭代推动行业向“决策智能化ღ★ღ◈、服务实时化”演进ღ★ღ◈，整体发展前景广阔ღ★ღ◈。
秉持产品技术驱动理念ღ★ღ◈，公司在研发与业务拓展方面协同发力ღ★ღ◈。报告期内ღ★ღ◈，投入研发费用2825.35万元ღ★ღ◈，着重对现有产品功能进行深度拓展ღ★ღ◈，并围绕市场需求积极开展新产品研发工作ღ★ღ◈。截至期末ღ★ღ◈，公司累计拥有知识产权110项ღ★ღ◈，其中软件著作权109项ღ★ღ◈，发明专利1项ღ★ღ◈，彰显了公司在技术创新方面的实力ღ★ღ◈。在业务布局上ღ★ღ◈，公司持续深耕营销管理ღ★ღ◈、订单管理产品市场ღ★ღ◈；同时ღ★ღ◈，敏锐洞察行业趋势ღ★ღ◈，大力开发直播管理等新产品ღ★ღ◈，为公司开辟新的营收增长点ღ★ღ◈，不断夯实自身竞争力ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：公司2024年收入基本符合预期ღ★ღ◈，归母净利润略低于预期ღ★ღ◈。鉴于公司原有业务增速有一定瓶颈ღ★ღ◈，新并入公司业绩释放尚有不确定性ღ★ღ◈，我们向下调整公司2025-2026年归母净利润预测至为0.45/0.48亿元（原0.48/0.51亿元）ღ★ღ◈，新增2027年预测为0.52亿元ღ★ღ◈；对应PE分别55.18/51.19/47.43倍ღ★ღ◈。考虑到公司在电商SaaS赛道发展的确定性ღ★ღ◈、业务拓展能力及研发创新对长期竞争力的提升ღ★ღ◈，我们依然看好其成长ღ★ღ◈，维持“买入”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：1）新电商平台依赖风险ღ★ღ◈；2）产品结构相对单一的风险ღ★ღ◈；3）研发失败风险ღ★ღ◈；4）商誉和无形资产减值风险ღ★ღ◈；5）税收政策风险ღ★ღ◈。
2024年公司实现营业总收入783.8亿元ღ★ღ◈，同比+5.9%ღ★ღ◈，归母净利润59.8亿元ღ★ღ◈，同比+32.0%ღ★ღ◈，经营性现金流量净额148.1亿元ღ★ღ◈，同比+159.5%ღ★ღ◈，经营质量大幅提升ღ★ღ◈；单Q4实现营业总收入200.2亿元ღ★ღ◈，同比+12.1%ღ★ღ◈，归母净利润11.1亿元ღ★ღ◈，同比+141.2%ღ★ღ◈，超市场预期ღ★ღ◈。分产品看ღ★ღ◈，①挖掘机械ღ★ღ◈：2024年实现收入303.7亿元ღ★ღ◈，同比+9.9%ღ★ღ◈，跑赢行业7pctღ★ღ◈；②混凝土机械ღ★ღ◈：2024年实现收入143.7亿元ღ★ღ◈，同比-6.2%ღ★ღ◈。③起重机械ღ★ღ◈：2024年实现收入131.2亿元ღ★ღ◈，同比+0.9%ღ★ღ◈。④桩工&路面机械ღ★ღ◈：2024年实现收入50.8亿元ღ★ღ◈，同比+11.1%ღ★ღ◈。分区域来看ღ★ღ◈，2024年公司国内收入273.2亿元ღ★ღ◈，同比-3.4%ღ★ღ◈，海外收入485.1亿元ღ★ღ◈，同比+12.2%ღ★ღ◈，海外收入占比提升至64.0%ღ★ღ◈，同比+3.5pctღ★ღ◈。展望2025年ღ★ღ◈，工程机械行业有望迎来国内外周期共振ღ★ღ◈、需求边际回暖ღ★ღ◈，公司作为国内&全球工程机械龙头ღ★ღ◈，收入规模及盈利质量有望在上行周期进一步扩张ღ★ღ◈。
2024年公司销售毛利率为26.4%ღ★ღ◈，同比-1.3pctღ★ღ◈，其中Q4公司销售毛利率为21.1%ღ★ღ◈，同比-4.2pctღ★ღ◈，毛利率下滑主要系会计准则变更影响ღ★ღ◈，我们预计公司2024年同口径销售毛利率同比为小幅增长ღ★ღ◈；销售净利率为7.8%ღ★ღ◈，同比+1.5pctღ★ღ◈。分国内外来看ღ★ღ◈，2024年公司国内毛利率21.1%ღ★ღ◈，同比+0.02pctღ★ღ◈；海外毛利率29.7%ღ★ღ◈，同比+0.3pctღ★ღ◈，海外毛利率较国内高8.6pctღ★ღ◈，海外占比提升带动公司盈利能力ღ★ღ◈、盈利质量不断提升ღ★ღ◈。费用端来看ღ★ღ◈，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为7.0%/3.8%/0.3%/6.9%ღ★ღ◈，同比-1.4/+0.2/+0.9/-1.1pctღ★ღ◈，费用控制优异ღ★ღ◈。随着上行周期来临ღ★ღ◈，在规模效应下公司费用率有望进一步下降ღ★ღ◈。
2025年3月国内挖机销量19517台ღ★ღ◈，同比+29%ღ★ღ◈；25Q1挖掘机累计内销达36562台ღ★ღ◈，同比+38%ღ★ღ◈，在更新替换+机器替人等多重逻辑支撑下ღ★ღ◈，我们认为国内工程机械新一轮上行周期已开启ღ★ღ◈。公司作为国内挖掘机龙头ღ★ღ◈，内需复苏带动公司产能利用率提升ღ★ღ◈，公司盈利弹性有望加速释放ღ★ღ◈。
公司全球化ღ★ღ◈、电动化逻辑持续兑现ღ★ღ◈。全球化ღ★ღ◈：公司海外产能布局完善ღ★ღ◈，在印尼ღ★ღ◈、印度ღ★ღ◈、美国均有产能布局且印度二期工厂ღ★ღ◈、南非工厂正在有序建设之中ღ★ღ◈，本土化优势明显ღ★ღ◈。电动化ღ★ღ◈：2024年公司实现新能源产品收入40.3亿元ღ★ღ◈，同比+23%ღ★ღ◈，电动搅拌车ღ★ღ◈、电动挖掘机ღ★ღ◈、电动起重机ღ★ღ◈、电动泵车市占率均居行业第一ღ★ღ◈。长期来看ღ★ღ◈，随着全球化&电动化逻辑的持续兑现ღ★ღ◈，公司产品ღ★ღ◈、渠道ღ★ღ◈、服务竞争力凸显ღ★ღ◈，逐步迈向全球龙头ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：我们基本维持公司2025-2026年归母净利润预测值为84.99/111.43亿元（原值为84.94/113.21亿元）ღ★ღ◈，新增2027年归母净利润预测值为127.17亿元ღ★ღ◈，对应当前市值PE分别为19/15/13xღ★ღ◈，维持“买入”评级ღ★ღ◈。
2024年业绩创历史新高ღ★ღ◈，各产品线年营收和净利润均创历史新高ღ★ღ◈，公司全年毛利率为36.55%ღ★ღ◈，YoY+0.38pctღ★ღ◈，毛利率同比改善主要系通过精细化供应链管理和生产流程改进ღ★ღ◈，降低单位生产成本ღ★ღ◈，新品6nm芯片S905X5系列ღ★ღ◈、8K芯片S928X等新产品商用后快速打开市场ღ★ღ◈，提升整体利润率ღ★ღ◈。从各产品线来看ღ★ღ◈，S系列ღ★ღ◈：国内运营商招标份额持续领先ღ★ღ◈，国际市场突破多个发达国家/经济体ღ★ღ◈，全球市场份额扩大ღ★ღ◈，2024年S系列芯片出货量超800万颗ღ★ღ◈，覆盖超15款商用芯片ღ★ღ◈。T系列ღ★ღ◈：全年销量同比提升30%+ღ★ღ◈，完成国际主流TV生态全覆盖ღ★ღ◈，为海外市场拓展奠定基础ღ★ღ◈。AIoT与汽车电子ღ★ღ◈：A311D2芯片销量超100万颗ღ★ღ◈，进入北美ღ★ღ◈、欧洲市场ღ★ღ◈，受益体感游戏应用场景扩展ღ★ღ◈，汽车电子芯片进入宝马ღ★ღ◈、林肯等供应链ღ★ღ◈。Wi-Fi与8K芯片ღ★ღ◈：Wi-Fi6芯片全年销量150万颗+ღ★ღ◈，取得运营商市场突破ღ★ღ◈；8K芯片S928X国内招标份额全揽ღ★ღ◈，海外订单百万级出货ღ★ღ◈。从研发费用来看ღ★ღ◈，公司全年研发费用13.53亿元（YoY+5.46%）ღ★ღ◈，研发费用率22.83%ღ★ღ◈。
25Q1受益于智能家居芯片需求增长及海外市场拓展ღ★ღ◈。公司25Q1实现营收创历史同期新高ღ★ღ◈，公司25Q1毛利率为36.23%（同比+2.01pctღ★ღ◈，环比-0.97pct）ღ★ღ◈，净利率12.30%（同比+3.05pctღ★ღ◈，环比-5.23pct）ღ★ღ◈，毛利率提升得益于高毛利新品放量ღ★ღ◈，净利率波动主要受季节性费用影响ღ★ღ◈。研发投入持续ღ★ღ◈，公司25Q1研发费用为3.59亿元（同比+9.22%ღ★ღ◈，环比-1.5%）ღ★ღ◈，研发费用率为21.4%ღ★ღ◈，持续聚焦AIoT与汽车电子芯片ღ★ღ◈，高强度研发投入支撑新品商业化ღ★ღ◈。公司单季度经营活动现金流为2.70亿元（同比-9.15%）ღ★ღ◈，主要系备货需求增加ღ★ღ◈。从产品品类来看ღ★ღ◈，智能家居芯片销售额同比增长50%ღ★ღ◈，单季度出货量超1000万颗ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：随着公司在端侧AI芯片放量ღ★ღ◈，机器人场景拓展ღ★ღ◈，智能座舱芯片技术突破与车企合作深化ღ★ღ◈，6nm/8K芯片全球市场份额提升ღ★ღ◈，海外运营商与头部客户订单持续释放ღ★ღ◈，我们看好公司在AIoT领域长期受益ღ★ღ◈，我们预计ღ★ღ◈，公司2025-2027年营收分别为75.64/92.65/112.64亿元ღ★ღ◈，归母净利润为11.03/14.28/17.60亿元ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
2025年4月18日ღ★ღ◈，海晨股份发布2024年年报ღ★ღ◈。2024年公司实现营业收入16.5亿元ღ★ღ◈，同比下降9.7%ღ★ღ◈；实现归母净利润2.9亿元ღ★ღ◈，同比增长4.4%ღ★ღ◈。其中Q4公司实现营业收入4亿元ღ★ღ◈，同比下降14.6%ღ★ღ◈；实现归母净利润0.8亿元ღ★ღ◈，同比增长113%ღ★ღ◈。
新能源L客户收入下滑ღ★ღ◈，全年营收同比下降ღ★ღ◈。2024年公司营业收入同比下降9.7%ღ★ღ◈，分业务看ღ★ღ◈：（1）制造业物流服务ღ★ღ◈：收入13.8亿元ღ★ღ◈，同比下降20.6%ღ★ღ◈，其中消费电子板块营收12.9亿元ღ★ღ◈，同比增长2.9%ღ★ღ◈，新能源汽车板块营收0.9亿元ღ★ღ◈，同比下降81.3%ღ★ღ◈，主要系新能源L客户业务收入同比减少4.3亿元ღ★ღ◈。同期公司陆续增加重庆某知名新能源汽车企业ღ★ღ◈、杭州某大型3C制造企业ღ★ღ◈、某电商物流企业等多个新客户ღ★ღ◈，扣除L客户因素之后ღ★ღ◈，板块收入同比上升0.7亿元ღ★ღ◈；（2）物流装备及物流机器人制造ღ★ღ◈：公司新业务AMHS及物流机器人制造板块实现了快速发展ღ★ღ◈，录得营收1.41亿元ღ★ღ◈，其中半导体AMHS设备占比57%ღ★ღ◈，显示面板AMHS设备占比29%ღ★ღ◈。
降本增效效果显现ღ★ღ◈，全年盈利能力同比提升ღ★ღ◈。2024年公司毛利率为25.1%ღ★ღ◈，同比增长2.5pctღ★ღ◈。2024年公司期间费用率为6.8%ღ★ღ◈，同比+0.1pctღ★ღ◈，其中财务费用率为-4.3%（-1.4pct）ღ★ღ◈，主要系汇兑收益增加及融资费用减少ღ★ღ◈。2024年公司净利率为17.8%ღ★ღ◈，同比增长2.4pctღ★ღ◈。盈利提升主要来自于长期自动化设备投入带来的人力成本节约ღ★ღ◈、研发创新带来的劳动生产率提升ღ★ღ◈、精益管理的经营策略ღ★ღ◈、以及生产物流服务和智能物流装备双轮驱动带来的协同效应等ღ★ღ◈。
发力智慧物流ღ★ღ◈，主业受益消费电子需求改善ღ★ღ◈。2025年2月ღ★ღ◈，公司宣布正式成立机器人行业应用研究院ღ★ღ◈，并宣布达成多项战略和技术合作ღ★ღ◈，如与香港中文大学（深圳）人工智能学院签署创新项目合作协议ღ★ღ◈，与乐聚机器人签订战略合作协议ღ★ღ◈，围绕智能物流机器人ღ★ღ◈、自动化仓储系统等展开合作ღ★ღ◈。此外ღ★ღ◈，全球消费电子行业需求呈现回暖趋势ღ★ღ◈，根据IDCღ★ღ◈，2025年一季度全球PC出货量6320万台ღ★ღ◈，同比增长4.9%ღ★ღ◈，其中联想一季度出货1520万台ღ★ღ◈，同比增长10.8%ღ★ღ◈，以24.1%的市场份额居全球第一ღ★ღ◈，公司主业有望受益ღ★ღ◈。
考虑关税政策影响ღ★ღ◈，下调公司2025-2026年净利预测至3.4亿元ღ★ღ◈、3.9亿元（原3.6亿元ღ★ღ◈、4.0亿元）ღ★ღ◈，新增2027年净利预测4.5亿元ღ★ღ◈。维持“买入”评级ღ★ღ◈。
2024年报及2025Q1业绩预告点评ღ★ღ◈：Q1扣非预告中值同增120%ღ★ღ◈，内生+外延释放业绩弹性
事件ღ★ღ◈：2025年4月17日ღ★ღ◈，祥源文旅发布2024年年报及2025一季报预告ღ★ღ◈，2024年全年公司实现营收8.64亿元ღ★ღ◈，yoy+20%ღ★ღ◈，归母净利润1.47亿元ღ★ღ◈，yoy-3%ღ★ღ◈，扣非归母净利润1.44亿元ღ★ღ◈，yoy+4%ღ★ღ◈。
内生+外延支撑业绩释放ღ★ღ◈：2025年公司将着重筛选具备长期发展潜力的优质项目ღ★ღ◈；产品迭代创新ღ★ღ◈，推进度假区配套升级ღ★ღ◈，丹霞山/齐云山/碧峰峡分别新增620/200/800间房量ღ★ღ◈，在丹霞山和黄龙洞利用光影科技打造文旅融合标杆项目ღ★ღ◈。2025年清明假期公司接待游客21.77万人次ღ★ღ◈，yoy+110%ღ★ღ◈，营收1340万元ღ★ღ◈，yoy+96%ღ★ღ◈；预计五一假期出游继续高景气ღ★ღ◈，支撑Q2业绩ღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：祥源文旅是中国领先的文旅资产服务商ღ★ღ◈，布局多个目的地稀缺景区资源ღ★ღ◈，打造“文化IP+旅游+科技”新模式ღ★ღ◈，未来内生增长和外延扩张助力释放业绩弹性ღ★ღ◈。微调2025ღ★ღ◈、2026和新增2027年盈利预测ღ★ღ◈，预计2025-2027年归母净利润为3.9/4.6/5.3亿元（2025/2026年前值为4.0/4.6亿元）ღ★ღ◈，对应PE为27/23/20倍ღ★ღ◈，维持“增持”评级ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：宏观经济波动ღ★ღ◈、资源整合进度不及预期ღ★ღ◈、新项目落地进度不及预期ღ★ღ◈、自然灾害和极端天气影响经营等风险ღ★ღ◈。
公告要点ღ★ღ◈：2024Q4公司营业总收入为35.88亿元ღ★ღ◈，同环比分别+31.7%/-8.5%ღ★ღ◈；实现归母净利润3.90亿元ღ★ღ◈，同环比分别+89.7%/+4.8%ღ★ღ◈；实现扣非归母净利润为3.92亿元ღ★ღ◈，同环比分别+93.2%/+8.0%ღ★ღ◈，24Q4业绩符合预期ღ★ღ◈。2025Q1公司营业总收入为42.50亿元ღ★ღ◈，同环比分别+38.9%/+18.5%ღ★ღ◈；实现归母净利润4.15亿元ღ★ღ◈，同环比分别+49.6%/+6.3%ღ★ღ◈；实现扣非归母净利润为4.11亿元ღ★ღ◈，同环比分别+50.8%/+4.8%ღ★ღ◈，25Q1业绩超预期ღ★ღ◈。
营收端ღ★ღ◈：1）四轮业务ღ★ღ◈：2024H2公司累计销售全地形车8.77万辆ღ★ღ◈，同比+30.5%ღ★ღ◈，环比+7.7%ღ★ღ◈，全地形车单车收入为4.19万元ღ★ღ◈，同比-3.4%ღ★ღ◈，环比-3.3%ღ★ღ◈；25Q1公司四轮车销量4.4万台ღ★ღ◈。2）摩托车业务ღ★ღ◈：2024H2公司两轮销量为13.26万辆ღ★ღ◈，其中外销为5.75万辆ღ★ღ◈，同比+22.6%ღ★ღ◈，环比-33.0%ღ★ღ◈，内销为7.51万辆ღ★ღ◈，同比+46.1%ღ★ღ◈，环比+10.3%ღ★ღ◈；25Q1公司两轮车销量6.2万台ღ★ღ◈。
毛利率ღ★ღ◈：公司2024年毛利率30.06%ღ★ღ◈，同比-2.7pctღ★ღ◈，主因1）美国收入占比下降ღ★ღ◈，2）国内两轮车价格战ღ★ღ◈，3）低毛利的极核业务收入占比提升ღ★ღ◈。公司25Q1毛利率29.73%ღ★ღ◈，同比-1.79pctღ★ღ◈。
盈利预测与投资评级ღ★ღ◈：公司Q1业绩超预期ღ★ღ◈，新品有望持续放量ღ★ღ◈，我们维持公司2025/2026年归母净利润预测16.8/19.5亿元不变ღ★ღ◈，给予公司2027年归母净利润预测23.95亿元ღ★ღ◈，2025-2027年对应PE为13.7/11.8/9.6倍ღ★ღ◈。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势ღ★ღ◈，借全地形车经验及渠道ღ★ღ◈，出海进展顺利ღ★ღ◈；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率稳步攀升ღ★ღ◈。我们仍然维持“买入”评级ღ★ღ◈。
离焦镜产品升级ღ★ღ◈、增长提速ღ★ღ◈，大单品占比稳步提升ღ★ღ◈。剔除海外&原料业务影响ღ★ღ◈，25Q1公司镜片业务收入同比+5%ღ★ღ◈。24年公司发布轻松控PRO2.0及医疗版（日常通用+防蓝光）ღ★ღ◈，防控效果进一步提升ღ★ღ◈；截至目前零售/医疗渠道共有18/18个SKUღ★ღ◈，产品线“轻松控”系列产品销售额5013万元（同比+22.1%）ღ★ღ◈，剔除产品升级回收影响后ღ★ღ◈，24年“轻松控”系列产品销售额5496万元（同比+33.8%）ღ★ღ◈。传统镜片大单品占比持续提升ღ★ღ◈，PMC超亮系列25Q1收入同比+44%ღ★ღ◈，截至Q1末三大明星产品（PMC超亮ღ★ღ◈、防蓝光ღ★ღ◈、高折）收入占比57%ღ★ღ◈；24年推出1.74高折镜片ღ★ღ◈，我们预计市场销售表现较好ღ★ღ◈。
品牌高端化持续推行ღ★ღ◈，拓展高端独立店铺ღ★ღ◈。24年4月ღ★ღ◈，公司宣布与德国徕卡公司达成镜片领域独家合作协议ღ★ღ◈；10月明月与徕卡公司举办发布会ღ★ღ◈，目前稳步推进徕卡镜片业务拓展ღ★ღ◈。公司挑选潜力区域ღ★ღ◈，成功拓展部分高端独立店铺ღ★ღ◈，徕卡镜片凭借其独特设计和优质产品体验赢得较高认可ღ★ღ◈；同时ღ★ღ◈，公司开启探索中国香港&澳门市场ღ★ღ◈。公司官宣郭晶晶作为新代言人ღ★ღ◈，亦有助于巩固高端品牌形象ღ★ღ◈。
智能眼镜业务开拓提速ღ★ღ◈，解决方案布局前瞻ღ★ღ◈。公司致力于提供全套解决方案ღ★ღ◈，从差异化角度切入市场ღ★ღ◈，当前智能眼镜市场配镜度数需求仍较难满足ღ★ღ◈，渠道渗透仍是3C企业痛点ღ★ღ◈，公司通过提供整套服务方案（渠道-验光-割边-装配-售后-答疑）促成更多合作ღ★ღ◈。3C产品更多为标品ღ★ღ◈，而眼镜作为高度个性化领域ღ★ღ◈，对公司渠道ღ★ღ◈、供应链能力ღ★ღ◈、toC端经验积累均提出较高要求ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司2025年4月18日发布2024年年报及2025年一季报ღ★ღ◈，2024年实现营业收入11.74亿元ღ★ღ◈，同比增长65.56%ღ★ღ◈；归母净利润亏损4.52亿元ღ★ღ◈，上年同期亏损8.48亿元ღ★ღ◈；2025年一季度实现营业收入11.11亿元ღ★ღ◈，同比增长4230.22%ღ★ღ◈；归母净利润为3.55亿元ღ★ღ◈，上年同期为亏损2.27亿元ღ★ღ◈。
收入持续大幅提升ღ★ღ◈，存货等关键指标验证AI芯片业务高景气度延续ღ★ღ◈。1）收入持续高增ღ★ღ◈：2024年公司云端产品线年公司持续拓展市场ღ★ღ◈，积极助力人工智能应用落地ღ★ღ◈，使得报告期内云端产品线收入较上年同期大幅增长ღ★ღ◈。2025年一季度公司持续拓展市场ღ★ღ◈，积极助力人工智能应用落地ღ★ღ◈，收入较上年同期大幅增长ღ★ღ◈。2）存货及预付账款端ღ★ღ◈：公司2025年一季度末存货27.55亿元凯发国际ღ★ღ◈，较2024年年末的17.74亿元大幅提升ღ★ღ◈；2025年一季度末预付账款9.73亿元ღ★ღ◈，较2024年年末的7.74亿元同样大幅提升ღ★ღ◈。2024年底公司存货17.74亿元ღ★ღ◈，2023年年底约为1亿元ღ★ღ◈；2024年末预付账款7.74亿元ღ★ღ◈，2023年底约为1.48亿元ღ★ღ◈。存货ღ★ღ◈、预付账款持续大幅增加ღ★ღ◈，验证公司需求端景气度以及自身供应链韧性ღ★ღ◈，AI芯片业务高景气度有望延续ღ★ღ◈。
多个细分领域取得重要突破ღ★ღ◈，持续投入研发保持自身核心竞争力ღ★ღ◈。1）多个细分领域市场突破ღ★ღ◈：在互联网及运营商领域ღ★ღ◈，公司的产品的性能和稳定性获得了客户的广泛认可ღ★ღ◈；在金融领域ღ★ღ◈，公司不仅为传统人工智能应用提供算力支持ღ★ღ◈，还全面开展大模型的适配优化工作ღ★ღ◈，助力银行ღ★ღ◈、保险公司及基金公司等客户将大模型应用于实际业务场景ღ★ღ◈；在交通领域ღ★ღ◈，公司参与多地车路云一体化项目ღ★ღ◈、智慧停车和智慧高速业务凯发国际ღ★ღ◈，推动交通数字化发展ღ★ღ◈，在轨道行业与关键客户在智慧货检ღ★ღ◈、语音购票等方面深入合作ღ★ღ◈，实现铁路服务的智能化升级ღ★ღ◈。2）持续投入研发保持自身核心竞争力ღ★ღ◈：公司投入研发大规模分布式训练软件平台ღ★ღ◈，迭代更新了Megatronღ★ღ◈、Transformer Engine等业界主流分布式训练组件ღ★ღ◈，使训练软件平台能够满足主流大模型的分布式训练需求ღ★ღ◈，有效降低新模型的适配周期ღ★ღ◈。在生态建设方面ღ★ღ◈，训练软件平台支持Pytorch多个版本ღ★ღ◈，适配多种重要功能ღ★ღ◈，实现对多个训练和推理重点业务的支撑ღ★ღ◈，并建立了快速跟进社区版本的长效机制ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，增加了对多种主流模型训练的支持ღ★ღ◈，优化热点算子性能ღ★ღ◈，全面支持基于ROCE网卡的分布式通信功能ღ★ღ◈，提升了多机分布式训练性能ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：公司是国产AI芯片龙头ღ★ღ◈，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集ღ★ღ◈，推动智能芯片及加速卡在互联网ღ★ღ◈、运营商ღ★ღ◈、金融ღ★ღ◈、能源等多个重点行业持续落地ღ★ღ◈。预计公司2025-2027年归母净利润为12.71/22.66/31.97亿元ღ★ღ◈，对应PE分别为220Xღ★ღ◈、123Xღ★ღ◈、87Xღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
泽润新能（301636）ღ★ღ◈：公司专注于新能源电气连接ღ★ღ◈、保护和智能化技术领域ღ★ღ◈，为客户提供光伏组件接线盒产品一体化解决方案ღ★ღ◈。公司2022-2024年分别实现营业收入5.22亿元/8.44亿元/8.76亿元ღ★ღ◈，YOY依次为75.92%/61.77%/3.75%ღ★ღ◈；实现归母净利润0.86亿元/1.20亿元/1.31亿元ღ★ღ◈，YOY依次为128.67%/39.06%/9.30%金沙中文ღ★ღ◈。
投资亮点ღ★ღ◈：1ღ★ღ◈、公司是全球光伏组件接线盒的核心供应商之一ღ★ღ◈；依托其产品的技术先进性ღ★ღ◈，公司优质客户资源丰富ღ★ღ◈。公司自2011年以来深耕光伏组件接线盒十余年ღ★ღ◈，坚持以技术驱动产品推陈出新ღ★ღ◈；智能接线年起先后推出中国大陆首款通过TUV莱茵认证的子串级智能优化器产品ZS和三分体智能接线Sღ★ღ◈；针对光伏组件大功率发展趋势ღ★ღ◈，2021推出全球首个取得TUV莱茵35A认证的光伏组件接线Xღ★ღ◈；针对海上光伏场景ღ★ღ◈，推出了全球首个通过国家光伏质检中心CPVT深蓝海洋认证的接线年ღ★ღ◈，又开创式除去盒体中的导电器件ღ★ღ◈、推出行业首个两部件结构接线Cღ★ღ◈；此外ღ★ღ◈，还前瞻性布局如针对HJTღ★ღ◈、钙钛矿等下一代电池技术的光伏组件适配的接线盒的研发工作ღ★ღ◈。依托产品等方面优势ღ★ღ◈，公司与客户Aღ★ღ◈、Maxeonღ★ღ◈、Sonnenkraft等国际知名光伏组件企业ღ★ღ◈，以及TCL中环ღ★ღ◈、阿特斯ღ★ღ◈、亿晶光电ღ★ღ◈、润阳股份等国内领先的光伏组件厂商建立了良好合作ღ★ღ◈，且基本有3-5年的合作历史ღ★ღ◈；据招股书披露ღ★ღ◈，2024年公司占其中的客户Aღ★ღ◈、TCL中环ღ★ღ◈、亿晶光电ღ★ღ◈、Maxeonღ★ღ◈、正信光电同类产品采购份额的40%-80%ღ★ღ◈；同时ღ★ღ◈，TCL中环关联投资主体厦门TCLღ★ღ◈、天津中环合计持有公司股份2.88%ღ★ღ◈，彰显对公司发展及长期合作的信心ღ★ღ◈；结合光伏行业协会数据测算ღ★ღ◈，2024年公司在全球光伏组件接线ღ★ღ◈、公司积极横向拓展ღ★ღ◈，加快对新能源汽车连接和保护的功能嵌件产品的布局ღ★ღ◈，有望打造公司业务新的增长点ღ★ღ◈。公司已与骆驼集团签署战略合作协议ღ★ღ◈，成为其新能源汽车辅助电源电池盒的重要供应商ღ★ღ◈，并通过骆驼集团向宝马ღ★ღ◈、奔驰ღ★ღ◈、小鹏ღ★ღ◈、蔚来等多家整车厂商供应新能源汽车辅助电源电池盒ღ★ღ◈，其中小鹏车型和蔚来车型项目辅助电源电池盒已实现量产供应ღ★ღ◈，宝马车型项目和奔驰车型项目的辅助电源电池盒已进入中批量试产阶段ღ★ღ◈；根据招股书披露的公司与骆驼集团签订的战略协议ღ★ღ◈，如公司就近骆驼集团建立生产基地且产品的各项指标符合其要求ღ★ღ◈，其采购比例不低于70%ღ★ღ◈；预期募投项目（临近骆驼集团襄阳生产基地）的落地ღ★ღ◈，将为双方长期稳定合作奠定良好基础ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，公司与武汉嘉晨合作ღ★ღ◈、成为其BDU电池盒供应商ღ★ღ◈，目前合作的首款BDU电池盒也已开启中批量试产ღ★ღ◈；此外ღ★ღ◈，公司还开展了新能源汽车三电系统核心部件中的电气连接与保护产品的开发与布局ღ★ღ◈，有望为公司带来新的利润增长点ღ★ღ◈。
同行业上市公司对比ღ★ღ◈：根据业务的相似性ღ★ღ◈，选取通灵股份ღ★ღ◈、快可电子等从事光伏组件配件行业企业为泽润新能的可比上市公司ღ★ღ◈。从上述可比公司来看ღ★ღ◈，2023年度可比公司的平均收入为14.13亿元ღ★ღ◈，平均PE-TTM（算数平均）为27.89Xღ★ღ◈，平均销售毛利率为23.12%ღ★ღ◈；相较而言ღ★ღ◈，公司营收规模未及同业平均ღ★ღ◈，但毛利率处于同业的中高位区间ღ★ღ◈。
风险提示ღ★ღ◈：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能ღ★ღ◈、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容ღ★ღ◈、同行业上市公司选取存在不够准确的风险ღ★ღ◈、内容数据截选可能存在解读偏差等ღ★ღ◈。具体上市公司风险在正文内容中展示ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：2025年4月18日ღ★ღ◈，鼎通科技发布2024年年报与2025年一季报ღ★ღ◈，公司2024年实现营业收入10.32亿元ღ★ღ◈，同比+51.12%ღ★ღ◈，归母净利润1.1亿元ღ★ღ◈，同比+65.74%ღ★ღ◈；2025年一季度实现营业收入3.79亿元ღ★ღ◈，同比+95.25%ღ★ღ◈；归属于上市公司股东的净利润为5289.63万元ღ★ღ◈，同比+190.12%ღ★ღ◈。
公司业绩持续超预期ღ★ღ◈，通信连接器增长显著ღ★ღ◈。分业务来看ღ★ღ◈，2024年公司通信连接器业务实现营业收入5.97亿元ღ★ღ◈，同比+71.63%ღ★ღ◈，毛利率水平达31.71%ღ★ღ◈，较2024年增长0.62pctsღ★ღ◈；新能源汽车连接器实现营业收入2.66亿元ღ★ღ◈，同比+25.21%ღ★ღ◈，毛利率水平达23.50%ღ★ღ◈，较2024年增长2.51pctsღ★ღ◈；精密模具实现营业收入5631.40万元ღ★ღ◈，同比+41.75%ღ★ღ◈；模具零件实现营业收入1698.65万元ღ★ღ◈，同比+31.75%ღ★ღ◈；
AI发展带来算力效率需求提升ღ★ღ◈，公司高速产品持续迭代显著受益ღ★ღ◈。公司高速通讯连接器产品主要包括背板连接器ღ★ღ◈、I/O连接器ღ★ღ◈、铜缆连接器等ღ★ღ◈，主要在大型数据中心ღ★ღ◈、服务器等设备中使用ღ★ღ◈。现有客户群体主要为安费诺ღ★ღ◈、莫仕ღ★ღ◈、泰科电子ღ★ღ◈、中航光电ღ★ღ◈、立讯精密等ღ★ღ◈，公司I/O连接器产品传输速度由56G-112G-224G升级ღ★ღ◈，56G系列产品保持稳定需求ღ★ღ◈，112G产品在2024Q2逐渐实现量产ღ★ღ◈，并在2024年下半年需求量不断增加ღ★ღ◈。公司背板连接器ღ★ღ◈、铜缆连接器产品主要涵盖Wafer/Housing/信号Pin等连接器部件ღ★ღ◈，随着英伟达提出铜互联技术的迭代ღ★ღ◈，通讯市场对高速数据传输的铜缆连接器及背板连接器日益增加ღ★ღ◈，公司与安费诺ღ★ღ◈、莫仕等客户开发的OVERPASSღ★ღ◈、ULTRAPASSღ★ღ◈、BIPASS等系列产品逐渐承认并快速试产ღ★ღ◈，于2024Q4开始量产交付ღ★ღ◈。
新能源车领域产品矩阵持续优化ღ★ღ◈，与大客户合作不断深化ღ★ღ◈。2024年公司逐步剔除了部分亏损的项目ღ★ღ◈，专注于电控连接器ღ★ღ◈、高压连接器以及BMS项目的研发和大规模生产ღ★ღ◈，使得收入体量进一步提升ღ★ღ◈，盈利能力得到优化ღ★ღ◈。目前公司车载领域客户覆盖比亚迪ღ★ღ◈、中国一汽ღ★ღ◈、长安汽车等领军品牌ღ★ღ◈，同时已在长春ღ★ღ◈、南京ღ★ღ◈、成都ღ★ღ◈、深圳等地设立了的营销中心深度服务重点客户ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：我们预计伴随公司通信主业在AI驱动下需求的持续增长ღ★ღ◈，同时叠加公司车载业务客户开拓及新产品布局ღ★ღ◈，公司有望在2025~2027年实现高质量增长ღ★ღ◈，我们预计公司2025~2027年营业收入有望分别达14.71亿元ღ★ღ◈、19.62亿元ღ★ღ◈、24.82亿元ღ★ღ◈，归母净利润有望分别达2.23亿元ღ★ღ◈、2.97亿元ღ★ღ◈、3.69亿元ღ★ღ◈，对应PE分别为26/19/16Xღ★ღ◈，我们认为行业高速发展的同时公司有望凭借自身技术优势快速成长凯发国际ღ★ღ◈，维持“推荐”评级ღ★ღ◈。
事件ღ★ღ◈：公司2024年实现营业收入21.22亿元ღ★ღ◈，同比+16.62%ღ★ღ◈，归母净利润0.14亿元ღ★ღ◈，同比-42.73%ღ★ღ◈；其中2024Q4实现营业收入6.36亿元ღ★ღ◈，同比+35.9%ღ★ღ◈，归母净利润0.1亿元ღ★ღ◈，23Q4为-0.15亿元ღ★ღ◈。每10股派发现金红利0.35元（含税）ღ★ღ◈。
分产品看ღ★ღ◈，24A软管/配件收入同比分别为+31.36%/+5.66%ღ★ღ◈，整机代工收入同比+16.74%ღ★ღ◈，软管业务呈现较快增长ღ★ღ◈。分地区看ღ★ღ◈，国内外收入同比+9.95%/+35.75%ღ★ღ◈，外销快速增长ღ★ღ◈。按子公司看ღ★ღ◈，生产软管和配件的苏州凯弘和马来西亚CGH收入同比+21%/+51%ღ★ღ◈，其中24H2收入同比+17%/+28%ღ★ღ◈；整机代工的苏州尚腾和越南SUNTONE收入同比+4%/+20%ღ★ღ◈，其中24H2收入同比+54%/+21%ღ★ღ◈，整机业务环比呈现加速增长ღ★ღ◈。
公司紧密跟踪海外客户市场的最新变化ღ★ღ◈，结合业务实际情况ღ★ღ◈，大力加强海外产业布局ღ★ღ◈。公司扩大了越南清洁电器生产基地建设项目ღ★ღ◈。目前ღ★ღ◈，该项目已完成厂房建筑地基施工ღ★ღ◈，正全力推进厂房主体施工建设ღ★ღ◈。另外公司在24年还通过全资子公司春光国际公司增资50万美元ღ★ღ◈，控股了越南TENGYUE公司52.74%的股权ღ★ღ◈，主要从事小家电整机代工业务ღ★ღ◈。公司开拓海外市场ღ★ღ◈，丰富产品种类ღ★ღ◈，拓宽销售渠道ღ★ღ◈，提升公司内部产业链上下游的协同效应ღ★ღ◈，增强市场竞争力ღ★ღ◈。行业竞争激烈带来利润下滑ღ★ღ◈，利润端有所承压
毛利率为8.12%ღ★ღ◈，同比-4.43pctღ★ღ◈，净利率为1.44%ღ★ღ◈，同比+5.19pctღ★ღ◈。分产品看ღ★ღ◈，24A软管/配件/整机毛利率同比分别为-5.11/-8.84/+2.64pctღ★ღ◈；分地区看ღ★ღ◈，24A国内外毛利率同比-4.48/+7.25pctღ★ღ◈。整机和外销毛利率明显提升ღ★ღ◈。但由于行业竞争激烈ღ★ღ◈，客户降本需求层层传递ღ★ღ◈，致使公司产品售价下降ღ★ღ◈，综合毛利率下滑ღ★ღ◈。
公司发布未来三年（2025年-2027年）股东分红回报规划ღ★ღ◈，公司原则上每年进行一次现金分红ღ★ღ◈，公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的15%ღ★ღ◈，公司董事会可以根据公司的盈利状况及资金需求提议进行中期现金分红ღ★ღ◈。充分显示出公司重视投资者合理回报ღ★ღ◈，保持分配政策的连续性和稳定性ღ★ღ◈。同时ღ★ღ◈，为提高公司融资效率ღ★ღ◈，为公司经营发展提供高效ღ★ღ◈、便捷的资金支持ღ★ღ◈，公司计划以简易程序向特定对象发行融资总额不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产20%的股票ღ★ღ◈，发行数量按照募集资金总额除以发行价格确定ღ★ღ◈，不超过发行前公司股本总数的30%ღ★ღ◈。发行对象不超过35名（含35名）ღ★ღ◈。
投资建议ღ★ღ◈：由于竞争环境激烈ღ★ღ◈，公司利润率承压ღ★ღ◈。公司目前围绕核心主业加紧布局海外产能ღ★ღ◈，后续随着自制率提升ღ★ღ◈，以及海外订单规模的扩大ღ★ღ◈，公司的收入和利润水平有望好转ღ★ღ◈。根据公司年报ღ★ღ◈，我们新增了27年的预测ღ★ღ◈，预计25-27年归母净利润0.35/0.69/1.16亿ღ★ღ◈。凯发k8国际官网ღ★ღ◈，凯发天生赢家一触即发ღ★ღ◈！凯发·k8国际ღ★ღ◈！凯发k8娱乐官网入口ღ★ღ◈。凯发ღ★ღ◈，凯发k8娱乐ღ★ღ◈，
